浅析房产投资信托基金（REITs）
（）发行方式
目前国REITs雏形两方案央行牵头研发债权版交易证监会导股权版
债权版方案中REITs身影响物业原业权物业原业仅租金作抵押物信托进行融资投资者投资程中享物业升值租金回报收益浦东方面提出具体操作模式：REITs张江高科浦东金桥外高桥陆家嘴四公司联合发起该四家公司物业委托基金公司成立REITs基金公司银监会申请信托发行获批准信托单位全国银行间市场发行信托计划资金实行保制资金保机构法设立取相应保资格商业银行担
该方案特点REITs针机构投资者银行部进行流动交易非针普通投资者带两问题：首先机构投资者参热情？商业出租国尚未形成成熟市场早期参者必承担较风险点机构投资者应相应考量次REITs初衷通广普通投资者参加融资分散风险做法REITs国外发达市场取成功验许难国复制
股权版方案国际流行REITs较接出租回报相稳定物业组合市进行交易通资产理公司项目进行理普通投资者通购买股票方式获股权分享物业租金
业士认种方案REITs出台REITs钟情成熟稳定现金流回报率商业物业目前商业产市场短期未见底长期价值回调幅度市场时推出REITs进入成低未市场时二级市场较溢价空间市场时推出REITs够投资者未估值预期信心国外REITs产品市场低迷时推出通税收优惠政策达刺激市场目
（二）设立REITs操作环节市流程
设立REITs角度整程分资产重组阶段市准备阶段市发售阶段发售运营阶段REITs终止整程中涉体：基金发起理受托托基金单位持必特设公司中介公司政策方面素截目前国陆REITs处试点阶段决定欲通REITs市物业必须国香港区境外操作 国某机构新加坡香港资市场市例基思路：
1．新加坡香港公众机构投资者发起战略投资者等通认购REITs基金单位成基金单位持××资产作发起整合收购物业组成资产池租金收入扣种费作投资收益支付基金单位持
2．作资产理控制方通REITs提供资产理服务收取理费
3．受托代表基金单位持利益处理相关事务收取信托理费
4．物业理××资产提供物业理服务收取理费
5．REITs法律求范围（例：香港求超资产池总价值45％）通贷款融资方式利财务杠杆扩收购物业规模
离岸式REITs基操作流程：
1确认首次公开发行REITs目标物业（资产）建立资产池
首次发行REITs目标资产宜锁定房产产业链中相成熟收租型商业物业然挑选理想物业进行组合建立资产池资产池实际情况定
2物业进行审计资产评估
程中宜国外知名投行紧密合作审计师事务律师事务评估行等物业状况财务税务法律等方面进行职调查出具相应报告
3市前融资安排
根实际情况国资产设计桥融资方案安排市前融资
4实施资产重组
方案操作程中获市融资化效果根物业基特征（城市具体段出租率物业业态建筑年代等等）整资产池总体特征建议交易结构进行微调致包括方面：
（1）设立BVI公司具体方案
（2）REITs融资率
（3）REITs基金单位定价机构投资者优惠认购价
（4）承销商市路演具体方案
作出述微调确定REITs市终交易结构
5成立相关公司信托公司签订信托服务协议
(1）设立BVI公司资产转移BVI公司
(2）设立资产理公司
(3）信托公司签订信托服务协议
6发行局审核
REITs市前重环节必须准备材料报送拟市（新加坡香港）局审核容包括市条件资产理受托资格信息披露等方面
7公众发售基金单位
设立REITs申请获局批准REITs海外市业务进入环节：公众发售基金单位发起认购定例基金单位般公众外基金单位认购者包括机构投资者战略投资者
程基需24周约6月时间
结合越秀REITS案例步骤做详细说明
1资产重组阶段
整REITs设立程中资产重组然定会鲜明体现法律框架者基金说明书中必准备阶段先发起拥动产进行重新整合实现拟发售资产发起资产独立保证投资权益避免关联交易等风险基金设立奠定基础
资产筛选发起考虑类型资产进行整合保证较稳定收益率
资产清理发起变更资产权状态回复完整权
资产转移发起通买卖方式拟发售资产转移特设公司拥特设公司请求拟发售资产取价债权债权市发售成功特设公司持认购资金转移发起基础
越秀例城市建设开发集团限公司(简称越秀城建)安排越秀城建拥白马商贸厦维利广场城建厦财富广场四处产信托方式委托柏达金峰福达京澳四家注册英属处女群岛(BVI)离岸公司四家离岸公司越秀投资限公司(简称越秀投资注册香港市公司)特设全资子公司信托关系中越秀城建信托四处房产实益拥四家离岸公司受托四处房产注册拥受托义务基金市发行投资认购基金单位资金转付信托实现信托目越秀城建享四家公司债权信托制度处发挥隔离资产保证信托财产独立性功
2市准备阶段
市准备阶段相关法律求组织REITs结构REITs受托理等作出严格求保证REITs架构中方制衡效实现风险防范REITs作种融资模式规范结构求蓬勃发展重原
REITs中存着信托基金双重法律关系出现基金理受托基金发起持等体
1）选定合格受托法律求REITs需信托形式组建市前准备法律求建立信托架构受托需符合定条件守中求受托必须根香港区银行业条例第16条规定获发牌银行者述银行附属信托公司者香港境外成立获证监会接纳银行业机构信托公司受托负信托形式持利益持关计划资产监察理行目性般责(守41A)受托应拟发售财产身财产相隔离国公开市发售发售作信托资产价支付委托
2）设立资产理公司作基金理理须拥足够动财政资源良公司架构理职责持利益理运营基金资产具体言包括外基金资产基础款限额投资性房产项目理基金资产产生现金确定股息支付时间理基金资产物业修缮负责出租租金收取事宜等
需特指出受托理必须相互独立时受托理监督职责受托理资质出现问题出持利益考虑充分理者应理外持基金单位价值75持书面求情况通书面通知辞退理
3）订立信托契约设立REITsREITs结构已初步显现出：受托基金受托理基金理基金单位持基金受益
4）理公司须获接纳者行委市代理新申请身份证券交易申请市具体筹备工作理须确保足够资源专业知识应法律求
越秀例阶段越秀投资选择HSBC Institutional Trust Services (Aisa)Limited(汇丰机构信托服务(亚洲)限公司)作越秀房产投资信托基金受托信托行设立Holdco(越秀房托(控股)2005限公司)独立受托拟发售资产越秀投资柏达金峰福达京澳四家公司已发行股份全部转HoldcoHodco成四家公司股东四家公司分白马商贸厦维利广场城建厦财富广场四处产名义拥Holdco实现四处产名义持信托方式持意味着原四家离岸公司偿付产出价款债务转移Holdco身Holdco越秀投资签立交付承付票方式交付拟发售资产价越秀城建通股权转方式四家离岸公司信托关系延伸Holdco身Holdco通受股权实现四处产持（应该说越秀模式中终通股权转方式实现信托计划较特间特设公司较会认REIT设立程复杂般情况信托契约设立市准备阶段架构必早开始越秀模式中样操作特定目值指出越秀投资复杂变动清晰权结构符合香港证监会房产投资信托基金守特殊目投资工具’章节监求外BVI公司非注册公司持物业单位着显著税收优势）
3市发售阶段
市发售REITs基金单位证券市场公开挂牌交易基金单位发售程新股发行销售方式体样持证券市场购基金单位证券市场流转
发售程中发起根身需认购部分基金单位保持持会发言权享相应例基金收益越秀投资越秀房产投资信托基金中持331基金份额
发售结束受托应发售资金偿付发起负债务实现信托目
REITs年须少审计年度税净收入90分派单位持作股息
REITs计划存续期间出增值目考虑外投资REITs购入建重建修缮未完工项目房产项目累积价值超购买时REITs总资产10REITs通资产抵押形式获贷款贷款总额超资产总值45
REITs模式发起持言双赢模式发起通样模式资产长期收益样稳定缺乏流动性资产快速变现迅速进行步房产开发持投资理财工具REIT基金单位相投资工具言具风险较低收益稳定较高特点
REITs阶段需时期实现目标进行专业化针性量工作中商业专业服务机构相关包括：项目产品定位规划项目财务分析顾问项目资产整合顾问商业招商顾问执行项目商业营理等工作原商业顾问服务类似REITs特殊性复杂性求商业顾问服务更加细致全面项目商业操作环节更加具针性项目定位REITs市成功周期较长全部基金受托负责全程操作商业产专业服务机构提供巨机遇空间时求商业产专业服务机构原传统服务模式机迅速提高完善REITs种新金融产品充分理解加强商业产金融顾问服务综合知识力刚刚起步久处探索阶段国商业产服务机构谈容易
（三）REITS运作流程
房产信托业务品种分房产投资信托房产资产信托国台湾区明确规定房产投资信托房产资产信托两种业务目前中国实践房产投资信托房产资产信托具行性房产资产信托言已现存房产更易投资者接受更具行性
1．房产投资信托
交易结构图说明：
（1）信托公司机关申请募集房产信托基金
（2）机关审核核准募集申请
（3）信托公司社会公众募集资金投资者交付价款
（4）信托公司投资者发行信托受益权证
（5）信托公司房产投资信托基金运房产房产相关权利
（6）信托公司委托房产理机构房产进行营理
（7）信托公司聘请中介机构估价师会计师律师提供咨询服务
（8）受益会议直接者通信托监察信托公司运作房产投资信托基金进行监督信托监察信托契约约定者受益会议选
2房产资产信托
说明：房产资产信托房产权利房产信托信托公司信托公司该房产基础发行信托受益权证投资者募集资金支付房产权利运作模式房产投资信托类似处房产指已稳定收入成熟物业
（四）REITS运行理模式选择
组织形式
国外房产信托基金组织形式致分公司型契约型两种契约型分开放式封闭式两种公司型房产信托基金相专业房产开发公司契约型房产信托基金信托工具国目前情况房产开发公司发展成房产信托基金需申请市资质符合投资信托基金求障碍较托已信托模式信托公司已操作房产信托实践运作房产信托基金更具现实合理性
美国REITs部分公司型模式进行运作专业房产公司通市演变国台湾区契约型进行运作专业信托机构理动产信托基金
国发展房产信托基金方面缺乏相关验果成立开放式信托基金受托难掌握流动性收益性衡外房产信托基金运作初期投资者成熟会开放式带流动性危机宜先成立封闭式契约基金作实验模式
二受托模式
采取契约型模式运作房产信托基金涉房产信托基金受托机构受托模式采单独受托受托模式受托模式分信托公司受托理机构受托两种模式
1．单独受托模式
投资者信托公司间构成信托关系法律关系清晰责明确理房产信托基金信托公司求高目前部分信托公司尚难完全胜
2．信托公司受托模式
信托公司作受托相互间承担连带责赔偿力增强市场渗透力加信托公司参信托财产理形成互相牵制制约机制更保证信托财产利益降低信托公司运行房产信托基金时出现道德风险
信托公司间信托财产理决策旦产生分歧意见良协调理制度法保证信托财产运效率
3．理机构受托模式
该模式房产信托基金相关方均作受托履行职责方体利益信托财产利益挂钩够效发挥相
关方房产市场中作
该模式利划清相关方责界面作受托相关方利益趋致会造成相关方相互串通利信托财产理运
三理方式
1．两种操作模式
现行国际通行房产信托基金操作模式两种种部理种委托外部理美国REITs发展初期法令求REITs必须通第三组织理资产直1986年税法改革允许REITs直接营资产现美国部分REITs部理操作模式日委托外部理操作模式信托公司委托专业房产理机构（Japan Real Estate Asset Management Ltd）进行理国台湾区规定部理委动产理机构进行理香港明确规定受托理公司职责明确规定两者相互独立
2．两种操作模式利弊
部理模式委托外部理模式利弊国均采部理较效率提升房产信托基金绩效信托公司专业性求较高 果信托公司身具备理力采部理反适反委托外部理够提升专业化水信托公司具备理力情况外部理提供更规范房产理服务提升房产信托基金效益委托外部理增加交易成法律关系较部理复杂
3操作模式选择
立法稳定性角度考虑国规范房产信托基金时参国台湾区规定采部理采委托外部理方式
国现状分析绝数信托公司具备房产营理专业力员配备专业素质法担适格房产理专家角色房产信托基金发展初期认宜委托外部理模式
4．受托房产理机构资质
香港新加坡均担房产信托基金受托房产理机构资质进行规定例注册资业验员求等
四资金监
美国国台湾区香港等关房产信托基金规定没房产信托基金资金保监督做出具体规定
国情况分析房产信托基金进行监具定必性考虑种模式：
1．银行监
参现行通银行监方式笔资金运银行进行监银行监模式存放监银行资金运进行监旦房产信托基金运房产房产登记受托名受托完全脱离银行行处分银行监失作意义该种方式难达监目增加交易成（银行监费等）
2．信托监察监
信托监察信托资金情况信托财产状况进行监信托监察信托账户中资金价证券信托持房产等进行核查资金存放银行证券公司等提供账单进行协助旦核查异应信托契约约定处理模式信托监察求较高
综银行监模式信托监察监模式利弊需通定制度化规范进行理
（六）REITS风险
基金理风险
称作新加坡国资委淡马锡控股总裁晶2005年发表重讲话时提醒界：需加强信托理监力度防范REITs理风险中列举信托理关四风险
（1）般说信托理根资产价值收取理费果信托理负责者缺乏道德感顾品质顾回报收购产壮旗房产组合总值
（2）新加坡信托理般会抽取交易总值1％作佣金种激励方式造成果交易越频繁信托理越利负责信托理赚取佣金会量买入卖出房产
（3）负责信托理房产业勾结赚取高额理费佣金高买高卖具体做法信托理超实际价值价格买资产然高市场价价格租回原业表面宗交易买卖双方赢家没吃亏实际吃亏REITs股东高额理费佣金终承担外买房产价格远高合理市场价格意味股东必须承担更贷风险
（4）某宗房产交易达应回报率信托理购买房产时求延迟支付部分款项种情况部分款项现金支付剩余等年分期派发新股卖股票代现金完成交易短期宗交易收购价会偏低回报率实际先甜苦淡股东权益派息减少
针市场反馈意见新加坡金融理局发布新指导准修改REITs条例新条例增投资者权力开REITs理程序更利投资者新指导准建议少50名股东者掌握10％股份股东求召开股东会股东会场50％股东支持开REITs理
外防止交易中正手段新指导准建议果牵涉相关士宗房产交易必须两家独立估价公司估价中家必须信托独立委防止理更高佣金高价收购新准建议信托理项交易中获取佣金必须呈报包括日陆续赚取收入表现奖励金
信托理股东利益致新准建议牵涉相关士交易中现金改股票派发佣金外信托理年方脱售批股票意味着信托理必须未年致力扶持REITs股价果股价跌身利益会受损外新准继续允许延迟付款融资方式规定计入贷款部分
外REITs资结构提供更灵活性更容易收购国外房产金局新准中建议REITs获家评级机构评级报告贷例现35提高60市场士认允许REITs提高贷例进步刺激宗房产交易活动
二市场炒作风险
理风险REITs风险方面方面新加坡REITs市场炒作风险日益显现着REITs股价节节攀升派发股息回报率节节败退嘉茂商产信托言回报率已高峰时706％降期413％
然REITs直稳定股息回报率作卖点实际新加坡市场更投资者资金热捧REITs断攀升股价买入中增值潜股息回报率实际REITs投资理念背道驰
市场士担心方面股息回报率已跌许海外基金机构法接受水方面REITs股价升相高位涨空间越越果继续会泡沫破灭危险着利率断升投资REITs基金理REITs回报求然会提高旦收益率达预期会资金转移出届时REITs股价会跌跌惨
数市场士认现说REITs已失宠言早着市REITs越越投资者挑选产品时会更加谨慎
三客户投资风险
般认REITs投资风险介股票债券间毫疑问投资REITs直接投资房产项目风险流动性说REITs容易变现直接投资相反前者收益稳定者受房产市场时行情影响较收益波动金融风暴影响香港REITs价格跌幅度达40％相股市60％跌幅REITs表现出较抗跌性见REITs风险产股低较债券投资高
投资者REITs成债券产品投资传统股票REITs短期会股价波动果股票肯定亏果债券话会股价波动债券长期持会常买卖REITs投资理念应该债券投资相
证券分析师提醒投资者选择投资REITs时切忌收益率作唯考虑素必须留意投资目标范围投资物业否升值空间费结构投资涉风险等
（七）REITS设立运作程中困难
1没专门法律法规国目前REITs建立公司法证券法证券投资基金法等法规专门房产投资信托基金法直未出台
2强调REITs融资功没专门税收优惠
3采取私募发售发售条件宽松国目前信托投资公司实施私募监发行市场实行私募发售房产企业发售条件限制宽松缺乏相关规范种REITs营业务许实施细点美国相中国REITs成熟
4国REITs资金量运关联交易融资目前国期兑付房产信托中部分关联交易信托原信息披露够透明运作程监督缺位
5缺乏成功操作验专业目前国刚处REITS起步试点阶段部门机构房产公司等缺乏足够专业储备
附：连万达REITs解构
万达招股说明书始终没公开该资产包中具体资产目前尚未明确分析年麦格理银行投资九购物中心成首批市REITs资产
具体项目包括连沈阳青岛南京哈尔滨济南长沙武汉天津万达商业广场中未出售物业已开业南宁南昌长春万达广场尚未开业北京海宁波商业广场拒门外
受REITs包中商业广场低租金水影响万达麦格理方面正进行场注资行动
万达产图谱中商业产包括住宅产万达影城酒店位分析士指出酒店次注入REITs包中资产索菲特万达酒店成万达酒店连万达酒店等酒店盈利状况错甚消息说万达准备旗块开发土入资产包
万达集团外直REITs市进程含糊辞路演万达方面表示正式市时间确定万达董事长王健林表示基金基金理公司已成立挂牌市拖等市场时机万达担忧越秀REIST市成较高成取决物业质量越秀REITs认购率目前股价拉高果控制住成话许会做更
万达广场现投资回报率（摘红产）
万达商业广场没公开募股王健林旗已开业11家商业广场(包括未出售底商连万达商业广场)投资回报率没全景式展现公众面前真实投资回报率衡量商业产项目成功否重尺度否具先进开发模式
南昌万达商业广场：租金回报约39—55
武汉万达商业广场：租金回报率56
天津万达商业广场：租金回报率4—56
济南万达商业广场：租金回报率33—5
南宁万达商业广场：租金汇报率约485
青岛万达商业广场：租金回报率约8
沈阳万达商业广场：租金回报率约4
长春万达商业广场：租金回报率约4
哈尔滨万达商业广场：租金回报率约58
南京万达商业广场：租金回报率约5
长沙万达商业广场：租金回报率约51
获国笔海外融资万达集团旧选择REITs作终融资渠道说REITs魅力巨融资渠道相着代优势
单单万达国型开发商积极进行REITs运作包括海复北京北辰深国投华润集团等等海外资市场中国资产热情逐渐高涨然万达REITs市目前遇定波折万达直坚定走REITs路
20101029
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（）发行方式
目前国REITs雏形两方案央行牵头研发债权版交易证监会导股权版
债权版方案中REITs身影响物业原业权物业原业仅租金作抵押物信托进行融资投资者投资程中享物业升值租金回报收益浦东方面提出具体操作模式：REITs张江高科浦东金桥外高桥陆家嘴四公司联合发起该四家公司物业委托基金公司成立REITs基金公司银监会申请信托发行获批准信托单位全国银行间市场发行信托计划资金实行保制资金保机构法设立取相应保资格商业银行担
该方案特点REITs针机构投资者银行部进行流动交易非针普通投资者带两问题：首先机构投资者参热情？商业出租国尚未形成成熟市场早期参者必承担较风险点机构投资者应相应考量次REITs初衷通广普通投资者参加融资分散风险做法REITs国外发达市场取成功验许难国复制
股权版方案国际流行REITs较接出租回报相稳定物业组合市进行交易通资产理公司项目进行理普通投资者通购买股票方式获股权分享物业租金
业士认种方案REITs出台REITs钟情成熟稳定现金流回报率商业物业目前商业产市场短期未见底长期价值回调幅度市场时推出REITs进入成低未市场时二级市场较溢价空间市场时推出REITs够投资者未估值预期信心国外REITs产品市场低迷时推出通税收优惠政策达刺激市场目
（二）设立REITs操作环节市流程
设立REITs角度整程分资产重组阶段市准备阶段市发售阶段发售运营阶段REITs终止整程中涉体：基金发起理受托托基金单位持必特设公司中介公司政策方面素截目前国陆REITs处试点阶段决定欲通REITs市物业必须国香港区境外操作 国某机构新加坡香港资市场市例基思路：
1．新加坡香港公众机构投资者发起战略投资者等通认购REITs基金单位成基金单位持××资产作发起整合收购物业组成资产池租金收入扣种费作投资收益支付基金单位持
2．作资产理控制方通REITs提供资产理服务收取理费
3．受托代表基金单位持利益处理相关事务收取信托理费
4．物业理××资产提供物业理服务收取理费
5．REITs法律求范围（例：香港求超资产池总价值45％）通贷款融资方式利财务杠杆扩收购物业规模
离岸式REITs基操作流程：
1确认首次公开发行REITs目标物业（资产）建立资产池
首次发行REITs目标资产宜锁定房产产业链中相成熟收租型商业物业然挑选理想物业进行组合建立资产池资产池实际情况定
2物业进行审计资产评估
程中宜国外知名投行紧密合作审计师事务律师事务评估行等物业状况财务税务法律等方面进行职调查出具相应报告
3市前融资安排
根实际情况国资产设计桥融资方案安排市前融资
4实施资产重组
方案操作程中获市融资化效果根物业基特征（城市具体段出租率物业业态建筑年代等等）整资产池总体特征建议交易结构进行微调致包括方面：
（1）设立BVI公司具体方案
（2）REITs融资率
（3）REITs基金单位定价机构投资者优惠认购价
（4）承销商市路演具体方案
作出述微调确定REITs市终交易结构
5成立相关公司信托公司签订信托服务协议
(1）设立BVI公司资产转移BVI公司
(2）设立资产理公司
(3）信托公司签订信托服务协议
6发行局审核
REITs市前重环节必须准备材料报送拟市（新加坡香港）局审核容包括市条件资产理受托资格信息披露等方面
7公众发售基金单位
设立REITs申请获局批准REITs海外市业务进入环节：公众发售基金单位发起认购定例基金单位般公众外基金单位认购者包括机构投资者战略投资者
程基需24周约6月时间
结合越秀REITS案例步骤做详细说明
1资产重组阶段
整REITs设立程中资产重组然定会鲜明体现法律框架者基金说明书中必准备阶段先发起拥动产进行重新整合实现拟发售资产发起资产独立保证投资权益避免关联交易等风险基金设立奠定基础
资产筛选发起考虑类型资产进行整合保证较稳定收益率
资产清理发起变更资产权状态回复完整权
资产转移发起通买卖方式拟发售资产转移特设公司拥特设公司请求拟发售资产取价债权债权市发售成功特设公司持认购资金转移发起基础
越秀例城市建设开发集团限公司(简称越秀城建)安排越秀城建拥白马商贸厦维利广场城建厦财富广场四处产信托方式委托柏达金峰福达京澳四家注册英属处女群岛(BVI)离岸公司四家离岸公司越秀投资限公司(简称越秀投资注册香港市公司)特设全资子公司信托关系中越秀城建信托四处房产实益拥四家离岸公司受托四处房产注册拥受托义务基金市发行投资认购基金单位资金转付信托实现信托目越秀城建享四家公司债权信托制度处发挥隔离资产保证信托财产独立性功
2市准备阶段
市准备阶段相关法律求组织REITs结构REITs受托理等作出严格求保证REITs架构中方制衡效实现风险防范REITs作种融资模式规范结构求蓬勃发展重原
REITs中存着信托基金双重法律关系出现基金理受托基金发起持等体
1）选定合格受托法律求REITs需信托形式组建市前准备法律求建立信托架构受托需符合定条件守中求受托必须根香港区银行业条例第16条规定获发牌银行者述银行附属信托公司者香港境外成立获证监会接纳银行业机构信托公司受托负信托形式持利益持关计划资产监察理行目性般责(守41A)受托应拟发售财产身财产相隔离国公开市发售发售作信托资产价支付委托
2）设立资产理公司作基金理理须拥足够动财政资源良公司架构理职责持利益理运营基金资产具体言包括外基金资产基础款限额投资性房产项目理基金资产产生现金确定股息支付时间理基金资产物业修缮负责出租租金收取事宜等
需特指出受托理必须相互独立时受托理监督职责受托理资质出现问题出持利益考虑充分理者应理外持基金单位价值75持书面求情况通书面通知辞退理
3）订立信托契约设立REITsREITs结构已初步显现出：受托基金受托理基金理基金单位持基金受益
4）理公司须获接纳者行委市代理新申请身份证券交易申请市具体筹备工作理须确保足够资源专业知识应法律求
越秀例阶段越秀投资选择HSBC Institutional Trust Services (Aisa)Limited(汇丰机构信托服务(亚洲)限公司)作越秀房产投资信托基金受托信托行设立Holdco(越秀房托(控股)2005限公司)独立受托拟发售资产越秀投资柏达金峰福达京澳四家公司已发行股份全部转HoldcoHodco成四家公司股东四家公司分白马商贸厦维利广场城建厦财富广场四处产名义拥Holdco实现四处产名义持信托方式持意味着原四家离岸公司偿付产出价款债务转移Holdco身Holdco越秀投资签立交付承付票方式交付拟发售资产价越秀城建通股权转方式四家离岸公司信托关系延伸Holdco身Holdco通受股权实现四处产持（应该说越秀模式中终通股权转方式实现信托计划较特间特设公司较会认REIT设立程复杂般情况信托契约设立市准备阶段架构必早开始越秀模式中样操作特定目值指出越秀投资复杂变动清晰权结构符合香港证监会房产投资信托基金守特殊目投资工具’章节监求外BVI公司非注册公司持物业单位着显著税收优势）
3市发售阶段
市发售REITs基金单位证券市场公开挂牌交易基金单位发售程新股发行销售方式体样持证券市场购基金单位证券市场流转
发售程中发起根身需认购部分基金单位保持持会发言权享相应例基金收益越秀投资越秀房产投资信托基金中持331基金份额
发售结束受托应发售资金偿付发起负债务实现信托目
REITs年须少审计年度税净收入90分派单位持作股息
REITs计划存续期间出增值目考虑外投资REITs购入建重建修缮未完工项目房产项目累积价值超购买时REITs总资产10REITs通资产抵押形式获贷款贷款总额超资产总值45
REITs模式发起持言双赢模式发起通样模式资产长期收益样稳定缺乏流动性资产快速变现迅速进行步房产开发持投资理财工具REIT基金单位相投资工具言具风险较低收益稳定较高特点
REITs阶段需时期实现目标进行专业化针性量工作中商业专业服务机构相关包括：项目产品定位规划项目财务分析顾问项目资产整合顾问商业招商顾问执行项目商业营理等工作原商业顾问服务类似REITs特殊性复杂性求商业顾问服务更加细致全面项目商业操作环节更加具针性项目定位REITs市成功周期较长全部基金受托负责全程操作商业产专业服务机构提供巨机遇空间时求商业产专业服务机构原传统服务模式机迅速提高完善REITs种新金融产品充分理解加强商业产金融顾问服务综合知识力刚刚起步久处探索阶段国商业产服务机构谈容易
（三）REITS运作流程
房产信托业务品种分房产投资信托房产资产信托国台湾区明确规定房产投资信托房产资产信托两种业务目前中国实践房产投资信托房产资产信托具行性房产资产信托言已现存房产更易投资者接受更具行性
1．房产投资信托
交易结构图说明：
（1）信托公司机关申请募集房产信托基金
（2）机关审核核准募集申请
（3）信托公司社会公众募集资金投资者交付价款
（4）信托公司投资者发行信托受益权证
（5）信托公司房产投资信托基金运房产房产相关权利
（6）信托公司委托房产理机构房产进行营理
（7）信托公司聘请中介机构估价师会计师律师提供咨询服务
（8）受益会议直接者通信托监察信托公司运作房产投资信托基金进行监督信托监察信托契约约定者受益会议选
2房产资产信托
说明：房产资产信托房产权利房产信托信托公司信托公司该房产基础发行信托受益权证投资者募集资金支付房产权利运作模式房产投资信托类似处房产指已稳定收入成熟物业
（四）REITS运行理模式选择
组织形式
国外房产信托基金组织形式致分公司型契约型两种契约型分开放式封闭式两种公司型房产信托基金相专业房产开发公司契约型房产信托基金信托工具国目前情况房产开发公司发展成房产信托基金需申请市资质符合投资信托基金求障碍较托已信托模式信托公司已操作房产信托实践运作房产信托基金更具现实合理性
美国REITs部分公司型模式进行运作专业房产公司通市演变国台湾区契约型进行运作专业信托机构理动产信托基金
国发展房产信托基金方面缺乏相关验果成立开放式信托基金受托难掌握流动性收益性衡外房产信托基金运作初期投资者成熟会开放式带流动性危机宜先成立封闭式契约基金作实验模式
二受托模式
采取契约型模式运作房产信托基金涉房产信托基金受托机构受托模式采单独受托受托模式受托模式分信托公司受托理机构受托两种模式
1．单独受托模式
投资者信托公司间构成信托关系法律关系清晰责明确理房产信托基金信托公司求高目前部分信托公司尚难完全胜
2．信托公司受托模式
信托公司作受托相互间承担连带责赔偿力增强市场渗透力加信托公司参信托财产理形成互相牵制制约机制更保证信托财产利益降低信托公司运行房产信托基金时出现道德风险
信托公司间信托财产理决策旦产生分歧意见良协调理制度法保证信托财产运效率
3．理机构受托模式
该模式房产信托基金相关方均作受托履行职责方体利益信托财产利益挂钩够效发挥相
关方房产市场中作
该模式利划清相关方责界面作受托相关方利益趋致会造成相关方相互串通利信托财产理运
三理方式
1．两种操作模式
现行国际通行房产信托基金操作模式两种种部理种委托外部理美国REITs发展初期法令求REITs必须通第三组织理资产直1986年税法改革允许REITs直接营资产现美国部分REITs部理操作模式日委托外部理操作模式信托公司委托专业房产理机构（Japan Real Estate Asset Management Ltd）进行理国台湾区规定部理委动产理机构进行理香港明确规定受托理公司职责明确规定两者相互独立
2．两种操作模式利弊
部理模式委托外部理模式利弊国均采部理较效率提升房产信托基金绩效信托公司专业性求较高 果信托公司身具备理力采部理反适反委托外部理够提升专业化水信托公司具备理力情况外部理提供更规范房产理服务提升房产信托基金效益委托外部理增加交易成法律关系较部理复杂
3操作模式选择
立法稳定性角度考虑国规范房产信托基金时参国台湾区规定采部理采委托外部理方式
国现状分析绝数信托公司具备房产营理专业力员配备专业素质法担适格房产理专家角色房产信托基金发展初期认宜委托外部理模式
4．受托房产理机构资质
香港新加坡均担房产信托基金受托房产理机构资质进行规定例注册资业验员求等
四资金监
美国国台湾区香港等关房产信托基金规定没房产信托基金资金保监督做出具体规定
国情况分析房产信托基金进行监具定必性考虑种模式：
1．银行监
参现行通银行监方式笔资金运银行进行监银行监模式存放监银行资金运进行监旦房产信托基金运房产房产登记受托名受托完全脱离银行行处分银行监失作意义该种方式难达监目增加交易成（银行监费等）
2．信托监察监
信托监察信托资金情况信托财产状况进行监信托监察信托账户中资金价证券信托持房产等进行核查资金存放银行证券公司等提供账单进行协助旦核查异应信托契约约定处理模式信托监察求较高
综银行监模式信托监察监模式利弊需通定制度化规范进行理
（六）REITS风险
基金理风险
称作新加坡国资委淡马锡控股总裁晶2005年发表重讲话时提醒界：需加强信托理监力度防范REITs理风险中列举信托理关四风险
（1）般说信托理根资产价值收取理费果信托理负责者缺乏道德感顾品质顾回报收购产壮旗房产组合总值
（2）新加坡信托理般会抽取交易总值1％作佣金种激励方式造成果交易越频繁信托理越利负责信托理赚取佣金会量买入卖出房产
（3）负责信托理房产业勾结赚取高额理费佣金高买高卖具体做法信托理超实际价值价格买资产然高市场价价格租回原业表面宗交易买卖双方赢家没吃亏实际吃亏REITs股东高额理费佣金终承担外买房产价格远高合理市场价格意味股东必须承担更贷风险
（4）某宗房产交易达应回报率信托理购买房产时求延迟支付部分款项种情况部分款项现金支付剩余等年分期派发新股卖股票代现金完成交易短期宗交易收购价会偏低回报率实际先甜苦淡股东权益派息减少
针市场反馈意见新加坡金融理局发布新指导准修改REITs条例新条例增投资者权力开REITs理程序更利投资者新指导准建议少50名股东者掌握10％股份股东求召开股东会股东会场50％股东支持开REITs理
外防止交易中正手段新指导准建议果牵涉相关士宗房产交易必须两家独立估价公司估价中家必须信托独立委防止理更高佣金高价收购新准建议信托理项交易中获取佣金必须呈报包括日陆续赚取收入表现奖励金
信托理股东利益致新准建议牵涉相关士交易中现金改股票派发佣金外信托理年方脱售批股票意味着信托理必须未年致力扶持REITs股价果股价跌身利益会受损外新准继续允许延迟付款融资方式规定计入贷款部分
外REITs资结构提供更灵活性更容易收购国外房产金局新准中建议REITs获家评级机构评级报告贷例现35提高60市场士认允许REITs提高贷例进步刺激宗房产交易活动
二市场炒作风险
理风险REITs风险方面方面新加坡REITs市场炒作风险日益显现着REITs股价节节攀升派发股息回报率节节败退嘉茂商产信托言回报率已高峰时706％降期413％
然REITs直稳定股息回报率作卖点实际新加坡市场更投资者资金热捧REITs断攀升股价买入中增值潜股息回报率实际REITs投资理念背道驰
市场士担心方面股息回报率已跌许海外基金机构法接受水方面REITs股价升相高位涨空间越越果继续会泡沫破灭危险着利率断升投资REITs基金理REITs回报求然会提高旦收益率达预期会资金转移出届时REITs股价会跌跌惨
数市场士认现说REITs已失宠言早着市REITs越越投资者挑选产品时会更加谨慎
三客户投资风险
般认REITs投资风险介股票债券间毫疑问投资REITs直接投资房产项目风险流动性说REITs容易变现直接投资相反前者收益稳定者受房产市场时行情影响较收益波动金融风暴影响香港REITs价格跌幅度达40％相股市60％跌幅REITs表现出较抗跌性见REITs风险产股低较债券投资高
投资者REITs成债券产品投资传统股票REITs短期会股价波动果股票肯定亏果债券话会股价波动债券长期持会常买卖REITs投资理念应该债券投资相
证券分析师提醒投资者选择投资REITs时切忌收益率作唯考虑素必须留意投资目标范围投资物业否升值空间费结构投资涉风险等
（七）REITS设立运作程中困难
1没专门法律法规国目前REITs建立公司法证券法证券投资基金法等法规专门房产投资信托基金法直未出台
2强调REITs融资功没专门税收优惠
3采取私募发售发售条件宽松国目前信托投资公司实施私募监发行市场实行私募发售房产企业发售条件限制宽松缺乏相关规范种REITs营业务许实施细点美国相中国REITs成熟
4国REITs资金量运关联交易融资目前国期兑付房产信托中部分关联交易信托原信息披露够透明运作程监督缺位
5缺乏成功操作验专业目前国刚处REITS起步试点阶段部门机构房产公司等缺乏足够专业储备
附：连万达REITs解构
万达招股说明书始终没公开该资产包中具体资产目前尚未明确分析年麦格理银行投资九购物中心成首批市REITs资产
具体项目包括连沈阳青岛南京哈尔滨济南长沙武汉天津万达商业广场中未出售物业已开业南宁南昌长春万达广场尚未开业北京海宁波商业广场拒门外
受REITs包中商业广场低租金水影响万达麦格理方面正进行场注资行动
万达产图谱中商业产包括住宅产万达影城酒店位分析士指出酒店次注入REITs包中资产索菲特万达酒店成万达酒店连万达酒店等酒店盈利状况错甚消息说万达准备旗块开发土入资产包
万达集团外直REITs市进程含糊辞路演万达方面表示正式市时间确定万达董事长王健林表示基金基金理公司已成立挂牌市拖等市场时机万达担忧越秀REIST市成较高成取决物业质量越秀REITs认购率目前股价拉高果控制住成话许会做更
万达广场现投资回报率（摘红产）
万达商业广场没公开募股王健林旗已开业11家商业广场(包括未出售底商连万达商业广场)投资回报率没全景式展现公众面前真实投资回报率衡量商业产项目成功否重尺度否具先进开发模式
南昌万达商业广场：租金回报约39—55
武汉万达商业广场：租金回报率56
天津万达商业广场：租金回报率4—56
济南万达商业广场：租金回报率33—5
南宁万达商业广场：租金汇报率约485
青岛万达商业广场：租金回报率约8
沈阳万达商业广场：租金回报率约4
长春万达商业广场：租金回报率约4
哈尔滨万达商业广场：租金回报率约58
南京万达商业广场：租金回报率约5
长沙万达商业广场：租金回报率约51
获国笔海外融资万达集团旧选择REITs作终融资渠道说REITs魅力巨融资渠道相着代优势
单单万达国型开发商积极进行REITs运作包括海复北京北辰深国投华润集团等等海外资市场中国资产热情逐渐高涨然万达REITs市目前遇定波折万达直坚定走REITs路
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