资结构产品市场竞争文南京学长江三角洲济社会发展研究中心承担教育部重课题长江三角洲区市公司资结构业绩研究阶段性成果项目批准号：01JAZJD790010
刘志彪 姜付秀 卢二坡
(南京学商学院) (南京学商学院) （安徽财贸学院）
容提：文运产业济理财务理检验企业资结构决策产品市场竞争战略间关系理实证分析发现企业资结构产品市场竞争强度间具显著正相关关系深沪两市公司例进行实证研究效支持述假设
关键词：资结构 产品市场竞争 深沪市公司
引言
企业资结构决策产品市场竞争关系二十世纪八十年代中期前直重视方面财务理中企业产品市场收益假定外生变量机决定受企业资市场负债水影响资结构决定根需考虑企业产品市场竞争情况方面产业组织理分析中产品市场厂商间相互影响模型般强调价格产量决策者强调价格竞争种非价格竞争企业资结构者说企业债权间关系企业发生债务困境性忽略样造成果财务理产业组织理难理解释现实中企业行甚会出相反结实务界果仅仅重视企业资结构者企业产品市场竞争战略难收效果甚企业陷入困境现实中重财务轻市场重市场轻财务二者处分离状态导致企业失败样案例谓皆
十年西方产业济理发展表明企业资结构决策企业基产品市场竞争环境公司战略资市场环境等素进行合理商业选择企业资结构产品市场竞争间存着密切联系企业资结构决策企业竞争战略二者密分文目基础探讨资结构产品市场竞争关系研究企业两者结合起获竞争优势取良绩效具重现实意义通建立数理模型进行理分析时建立计量济学模型国深沪两市市公司例进行实证研究
文结构安排：首先关资结构产品市场竞争相关文献进行回顾评第二部分进行数理分析第三部分国深沪两市市公司面板数 (panel data )第二部分命题进行实证检验文出研究结
文献回顾
年战略承诺作日益引起重视企业言战略承诺重行业竞争特性产生重影响时行业里企业深知旦承诺起作企业竞争手市场期定型化做出决策企业利方式行动企业资结构状况企业物质资R&D投资产品选择等样作企业市场发出项承诺具战略效应举债企业理层增企业收益波动性改变产出决策价格决策积极性债务影响企业产品市场行必然影响企业产品市场均衡问题已引起学者研究兴趣
资结构产品市场竞争间关系研究领域开创性研究始James ABrander Tracy Lewis(1986)寡头垄断资结构：限责效应文指出企业资结构两种方式面产品市场竞争产生影响负债限责效应负债限责效应初JensenMeckling(1976)提出
(the limited liability effect)二破产战略效应(strategic bankruptcy effect)认企业产品市场行受企业资结构影响理企业产品市场表现绩效影响着企业财务决策证观点文中设计二阶段双寡头垄断模型分析需求确定情况企业资结构企业产品市场行影响第阶段企业选择负债水第二阶段产品市场竞争债务限责效应产品市场竞争中企业行没负债时更具攻击性模型证明企业资结构影响产品市场均衡远见企业动力进行财务决策精确设计资结构产品市场竞争中获绩效1988年文中引入破产成研究企业负债水企业产品市场行影响
BranderLewis(1986)研究需求确定条件企业进行库诺特竞争情况然现实中企业竞争方式包括库诺特竞争包括伯川德竞争企业面着需求确定性时受限成确定性Showalter(1995)研究进行拓展库诺特竞争延伸伯川德竞争时考虑需求确定性成确定性作发现企业发行债务动力赖确定性类型赖竞争类型企业间进行库诺特竞争伯川德竞争研究出布兰德刘易斯库诺特模型结：果企业进行伯川德竞争成确定情况企业会负债营需求确定情况进行伯川德价格竞争企业选择定负债水提高产业产品价格
认Brander Lewis (1986)研究研究研究基础研究进行扩展Gabrielle Wanzenried(2000)认企业财务决策严重赖特定产品市场特性Lyandres(2002)认企业优负债水企业进攻性营战略间具定关系Monika Schnitzer Achim Wambach(1998)关企业部融资外部融资资结构决策企业产品市场定价行联系等等二者间关系进行实证检验需数易领域研究旧限(Lyandres2002)
目前国国问题理研究起步较晚时更受数搜集限制国领域研究成果少知仅清华学学者建立二阶段理模型研究市场竞争企业财务保守行关系燕京啤酒例进行分析（朱武祥等2002）案例研究成果指出企业资结构产品市场竞争间存定关系企业产品市场竞争情况解释企业财务保守行合理性项国具开创性研究成果没完全反映企业资结构产品市场竞争间般关系
现实中影响企业产品市场竞争绩效素许企业整体营战略企业间产品质量差异性济周期等国处济转轨时期市场济体制刚刚开始建立企业处样环境中资结构产品市场竞争间关系更复杂更难分析然认企业资结构决策企业产品市场竞争战略作企业营活动重行间存联系必然文研究表明企业负债作企业承诺具战略效应企业资结构企业产品市场竞争强度呈正相关关系
二基模型
便分析资结构产品市场竞争间关系文构造二阶段双寡头垄断竞争模型见图1
图1 二阶段双寡头垄断竞争分析模型
获收益
第阶段 第二阶段 受机影响
资结构决策 产品市场决策
陷入破产
第阶段企业选择资结构企业企业价值化目标时考虑产品市场竞争手战略选择资结构假定企业负债水Di(i12)两企业知道方资结构情况时负债具战略承诺效应企业愿意积极外披露资结构情况选定资结构两企业进入产品市场进行竞争
外文基模型假设：
1称性企业称性企业假设方便证然假设根非称性企业样适应模型例位企业利资结构阻止潜进入者企业利资规模R&D投资广告支出等阻止进入样具样效应
2假定企业存代理问题果存两权分离企业营理层会身利益变谨慎较高负债率会容易企业陷入困境营理层失工作稳定性
第二阶段企业进入产品市场做出营决策产业济学研究寡头竞争模型中寡头间相互存性企业做决策时必须考虑竞争手反应pi表示企业营获收益概率时竞争手获收益概率产生影响企业产品市场竞争必然竞争手营战略作制定营战略影响素pi影响企业竞争手营战略间接影响获收益概率
假定企业进行营获现金流z受机影响服0—1分布pi值决定企业受机影响陷入破产获收益边界边界值企业获收益边界值企业破产企业1获收益破产界值p1p2值递增便分析起见假定企业1破产获收益边界(企业2相似文企业1分析样适应企业2)企业竞争手行反应参数企业1获利概率：
(1)
企业债务负限责企业获收益时企业全部偿债务企业负债实际价值：
(2)
理企业1权益价值：
(3)
(3)式求极值p1求偏导令0企业1优权益价值收益率概率p1*：
时称性假设知：
面两式联立解方程组：
(4)
理p2*表达式(4)中出：
结1：企业1优战略提高负债水时采取措施迫竞争手降低负债水
企业价值等企业负债价值权益价值式(2)(3)：
(5)
(4)式代入(5)式：
(6)
式(6)D1求偏导令0：
(7)
(8)
(7)(8)式出：
结2：企业间负债水反应函数倾斜果企业竞争手提高负债水企业优策略降低负债水反然图3示
图2：企业间负债水反应曲线
D2
R2
R1
D1
注：R1R2分表示企业12反应曲线
(7)(8)式：
(9)
(9)式代入(4)式：
(10)
(10)式代入(5)式：
(11)
(9)(11)式：
(12)
(10)代入(1)式：
(13)
(2)(13)：
(14)
出：
结3：均衡时企业负债率着企业间竞争行反应参数r增加增加企业负债率企业产品市场竞争强度呈正相关关系
三实证检验
检验文第二部分模型利国深沪两市市公司数企业资料选择市公司作研究样会定程度影响实证分析结果准确性研究局限认剔行业外行业市公司间竞争状况基进行实证分析
进行实证分析采证监会行业分类数研究建立产品市场公司间竞争反应程度基础文剔垄断性行业电力煤水金融保险业公事业传播文化产业产品质性高行业制造业中制造业综合类时制造业中木材家俱业市公司数目少反映产业竞争真实情况剔研究中选择样区间均
199720015年时间跨度选取20行业沪深股市市公司作研究样数取年度市公司年报
正许领域做实证研究西方济学者样做实证时遇困难二：
首先定义企业产业者说界定市场问题西方产业组织理反垄断关键问题争议颇问题般说部分研究学者做实证时利四位数标准产业分类法(4SIC)作划分产业然种产业分类法产业进行划分存严重缺陷企业生产样产品理市场进行竞争国域行政垄断种情况更突出二SIC产业分类基础产品相似性生产法市场需求进行分类许企业仅仅种产品生产种产品跨产业三企业产业分类固定变企业生命周期里退出开始涉足产业进入外产业做实证时发现数库软件市公司数统计中国证监会产业分类法进行种种原数库产业分类仅太粗糙行业包括太企业(2000年制造业695家企业)便处理分析会产业分类基础重新进行产业分类制造业里利制造业细分类目
次没合理指标准确反映竞争强度目前产业济学文献里常反映竞争强度指标行业市场集中度率(般表示CRn)交叉价格弹性等市场集中度率指标度量行业中n家厂商产出占行业总产出例反映出企业间行相互影响程度说难准确衡量企业间竞争强度时企业定价资料难交叉价格弹性指标难计量慎重考虑鉴已西方学者领域研究做法利三指标作产品市场竞争强度代指标：
1企业数目产业进行合理分类基础企业数目作企业产品市场竞争强度衡量指标企业数目越市场竞争强度越企业数目越少市场竞争强度越
2赫芬德指数(HHI)该指数反映市场集中度综合指数：
中
文Xi企业i销售额 提高产业企业销售收入指标性采企业营业收入数
该指数合理反映产业市场集中程度体反映产业竞争情况产业企业数目定时赫芬德指数越产业相规模企业越产业企业间竞争越激烈企业行相互影响程度越企业数目定条件赫芬德指数越说明市场竞争强度越赫芬德指数越说明市场竞争强度越
3企业销售额竞争手竞争行敏感度鉴两指标存局限鉴Lyandres做法重新定义计算反映市场竞争强度指标企业竞争行竞争手销售额影响(文中称企业竞争手行敏感度)两指标起作产品市场竞争强度代指标销售额较利润更少受企业筹资投资决策影响该指标更衡量企业产品市场表现定义企业it1年 t年销售额消物价指数素影响企业销售收入销售费理费年份消费价格指数(1990100)作调整
非正常变化dASit值企业身销售额变化整产业均销售额变化差：
中nt1年t年产业企业数目般言企业销售额非正常变化结企业身行企业竞争手行引起式表示：
Cit表示企业t年竞争行Cit表示企业t年里产品市场竞争手竞争行dCitdCit表示企业竞争手t1年t年竞争行变化ε素引起企业销售额变化文中企业销售费理费衡量企业竞争行计
S&A产业建立回模型：
混合国深沪两市市公司整样期间横截面数时间序列数谓面板数测算产业dAS产品市场企业间竞争反应程度许会着时间变化果行业年分估计式许估计结果更准确样做会行业年份市公司数目少估计模型精确
般说企业竞争手销售费理费S&A变化参数δ2值负企业身竞争行变化参数δ1正果竞争手行譬说做广告整产业需求产生影响特企业产品需求产生影响δ2值正时δ1值般δ2值S&A行业公司手市场份额影响相现定义行业k公司间竞争反应程度指标：ηk(δ2δ1)行业估算结果列表：
表1 行业反应度估计结果
行业
反应度ηk
农林牧渔业
23247583
16451571
0707668
采掘业
68864285
9844487
1429549
食品饮料业
28600939
28263492
09882015
纺织服装皮毛
25764675
29317731
11379042
造纸印刷
07462986
08432427
11298999
石油化学塑胶
0120184
013113599
10911224
电子
16605245
08746165
0526711
非金属矿物制品
0813835
07544064
09269772
黑色金属冶炼
47314067
64748704
13684874
色金属冶炼
39422267
38199379
09689798
金属制品
76925139
75040332
09754982
交通设备制造
20756601
2570652
12384744
电器机械器材
30231502
30084763
09951462
医药生物制品
1457913
16763827
11498511
建筑业
11618247
11520485
09915855
交通运输仓储业
40031103
41942517
10477482
信息技术业
34784908
3451097
09921248
批发零售贸易业
48993098
47690784
09734184
房产业
07440545
10472938
14075498
社会服务业
18247475
12270955
06724742
注：表系数估计值均采加权二法消异方差性结果
dAs衡量企业竞争手行敏感度企业竞争手销售理费变化造成企业销售收入非正常变化公式ηk(δ2δ1)出企业竞争手销售费理费S&A变化参数δ2值越说明企业越受竞争手行影响行业企业间竞争强度越
述三度量企业竞争手行敏感程度指标简单相关关系检验表明相关系数较低中：赫芬德指数企业数目间相关系数0067企业竞争手行敏感性间相关系数0051企业数目企业竞争手行敏感性间相关系数00656回时三指标时纳入模型中需考虑潜重线性问题
影响企业资结构素定义
根已国外研究文献影响企业资结构素概括七：属产业资市场盈利力规模资产抵押价值成长性非负债税收利益洪锡熙沈艺峰(2000)国市公司资构结构影响素进行实证分析研究结果表明企业规模盈利力两素国企业资结构决策显著影响公司权益成长性行业等素企业资结构没显著作研究中选企业规模盈利力作影响企业资结构素企业年度销售收入作反映企业规模变量股收益率(股收益收盘价)作反映企业盈利力变量资产负债率 (总负债总资产)描述企业资结构现变量做定义：
资结构：通常情况企业资结构长期债务资权益资构成资结构指长期债务权益资占例认短期债务包括企业负债中衡量企业负债水更合理时企业资产负债率+权益资产率1企业资结构完全通企业资产负债率合理反映
企业规模：企业规模越企业日常营发展需资越时市场般认规模企业元化营企业分散风险样企业般会陷入破产境企业规模越企业越容易负债负债成较企业低企业负债水企业规模呈正相关关系企业规模恰度量般总产出总销售文企业销售额作企业规模衡量指标缩数量级企业销售收入取数剔价格素影响消费者价格指数(1990100) 年度销售收入进行缩减
盈利力 企业规模盈利力资结构关系学者间法差异极：BarclaySmithWatts(1995)认企业资产帐面价值衡量企业规模资结构呈负相关关系洪锡熙沈艺峰认企业资结构盈利力呈正相关关系实证检验支持做理分析
：般言企业盈利力越强企业现金流基满足企业日常营发展需根企业融资选择序(Pecking Order)理企业般倾首先进行部融资毫疑问较强盈利力企业进行部融资提供条件盈利力负债水般呈负相关关系国企业动力压力实现收益进行分配具较强盈利力企业更实现利润做分配留企业作发展需国企业盈利力负债水间更呈负相关关系股收益率(股收益收盘价)作反映企业盈利力变量
研究方法实证结果
利资产负债率作变量企业销售收入然数股收益率赫芬德指数产业企业数目企业行竞争手敏感程度作变量进行元回分析分析产品市场竞争程度企业资结构关系样19972001年选20行业沪深股市市公司剔营业务收入负公司3526样样指标数直接取公司年报资产负债率计算企业竞争手行敏感度
文采集数中横截面单位2001年875家市公司时期少5年研究采横截面时间序列数混合回模型分析样定程度克服变量间重线性利panel数进行分析需考虑二问题残差横截面相关性时间序列相关否检验结果出现偏差解决问题计算市公司
5年期间变量算术均值例市公司i19972001年期间资产负债率指标均值：
中Dit公司it年度资产负债率It开关函数(indicator function)t年度i公司已市It取值1否取值0ni五年中够公司该指标年数ni∑It
采普通二法（OLS）时出利Panel数19972001公司指标均横截面数进行元回结果表2示：
表2 行业竞争程度企业资结构影响回分析结果
1997~2001
Panel
常数
032956*
(314)
014975**
(224)
Ln(营业务收入)
009334*
(718)
006812*
(836)
股收益率
365158*
(709)
219195*
(662)
赫芬德指数
015952*
(263)
009126*
(310)
公司数目
000026***
(171)
000005
(054)
公司竞争手
行敏感度
004208***
(184)
004626*
(321)
样数
875
3526
Adj—R2
02913
02316
F值
728419
2145473
F值显著性
00000
00000
注：（1）回估计采普通二法
（2）括号中出t 统计量White异方差致估计量异方差条件估计量真实参数值作出渐（样）效统计推断（
White1980）
（3）*代表1水显著**代表5水显著***代表10水显著
回结果F值出两回模型均高度显著进行结构分析规模变量（营业务收入然数）系数两模型中均正统计显著说明国市公司公司规模企业资结构显著正影响前面分析致盈利力变量（股收益率）系数负两模型中均显著说明公司盈利力企业资结构显著负影响分析致洪锡熙沈艺峰通列联表检验方法出盈利力企业资结构显著正相关结恰相反研究样选择统计方法导致 洪锡熙沈艺峰实证研究19951997年期间海证券交易市221家工业类公司统计方法列联表行列独立性卡方检验
时表2出企业资结构产品市场竞争间关系首先赫芬德指数系数负进行两种统计检验均1水显著说明该指数资结构显著负影响样分析产业企业数目定时该指数越产业等规模企业越企业竞争强度越企业负债水赫芬德指数衡量生产竞争强度呈正相关关系
次产业企业数目系数然负Panel模型中10水显著出t统计量根White异方差致估计量（HCE）计算出然异方差致估计量确产生出致方差估计效参数估计想效参数估计必须采加权二法通加权二法结果表明产业企业数目系数高度显著时19972001均数模型中显著说明行业企业数目确企业资结构显著负影响前面分析产业企业数目越少寡头竞争种情况企业行竞争手影响越产业市场竞争强度越表明企业负债水产品市场竞争强度间呈正相关关系
两模型中企业行竞争手影响程度系数显著正说明该指标资结构显著正影响企业行竞争手影响较衡量产品市场竞争情况理分析认企业竞争手影响程度越说明市场竞争程度越激烈企业负债水越低说明市场竞争程度企业资结构呈正相关关系
述分析表明衡量产品市场竞争强度三指标企业产品市场竞争越激烈企业负债水越低企业负债水企业产品市场竞争程度呈正相关关系证明理假设
结
文研究表明资结构作企业项战略承诺产业市场竞争情况具密切关系企业负债水企业产品市场竞争程度呈正相关关系企业营战略制订实施具重启示：企业资结构决策必须企业竞争战略密切结合企业效实现预先制订战略激烈市场竞争中取竞争优势优良绩效
参考文献：
洪锡熙沈艺峰2000：国市公司资结构影响素实证分析厦门学学报（哲社版）第3期
朱武祥等2002：产品市场竞争财务保守行燕京啤酒例分析济研究第8期
戴维·贝赞等著1996：公司战略济学北京学出版社1999版
罗伯特S狄克等著1998计量济模型济预测机械工业出版社2002版
BarclayMichaelClifford SmithRoss Watts1995The Determinants of Corporate Leverage and Dividend policiesJournal of Applied Corporate Finance 7pp419
BranderJemesTracyLewis1986Oligopoly and Financial Structurethe Limited Liability EffectAmerican Economic Rewiew 76pp956970
BranderJemesTracyLewis1988Bankruptcy Costs and the Theory of OligopolyCanadian Journal of Economics 21pp221243
Evgeny Lyandres2002Capital Structure and Interaction among Firms in outputMarkets—Theory and Evidence
Download from Internet
Gabrielle Wanzenried2000Capital Structure Decision and Output Market Competition Under Demand UncertaintyDownload from Internet
John SHughesJennifer LKaoArijit Mukherji1998OligopolyFinancial Structureand Resolution of UncertaintyJournal of Economics&Management StrategyVol7Num1Springpp6788
PhillipsGordon1995Increased Debt and Industry Product MarketsAn Empirical AnalysisJournal of Financial Economics 37pp189238
Monika SchnitzerAchim Wambach 1998Inside versus Outside Financing and Product Market Competition Discussion Paper of the Munich Economics Department No9825
ShowalterDean1995Oligopoly and Financial Structure Comment American Economic Review Vol85No3pp647653
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刘志彪 姜付秀 卢二坡
(南京学商学院) (南京学商学院) （安徽财贸学院）
容提：文运产业济理财务理检验企业资结构决策产品市场竞争战略间关系理实证分析发现企业资结构产品市场竞争强度间具显著正相关关系深沪两市公司例进行实证研究效支持述假设
关键词：资结构 产品市场竞争 深沪市公司
引言
企业资结构决策产品市场竞争关系二十世纪八十年代中期前直重视方面财务理中企业产品市场收益假定外生变量机决定受企业资市场负债水影响资结构决定根需考虑企业产品市场竞争情况方面产业组织理分析中产品市场厂商间相互影响模型般强调价格产量决策者强调价格竞争种非价格竞争企业资结构者说企业债权间关系企业发生债务困境性忽略样造成果财务理产业组织理难理解释现实中企业行甚会出相反结实务界果仅仅重视企业资结构者企业产品市场竞争战略难收效果甚企业陷入困境现实中重财务轻市场重市场轻财务二者处分离状态导致企业失败样案例谓皆
十年西方产业济理发展表明企业资结构决策企业基产品市场竞争环境公司战略资市场环境等素进行合理商业选择企业资结构产品市场竞争间存着密切联系企业资结构决策企业竞争战略二者密分文目基础探讨资结构产品市场竞争关系研究企业两者结合起获竞争优势取良绩效具重现实意义通建立数理模型进行理分析时建立计量济学模型国深沪两市市公司例进行实证研究
文结构安排：首先关资结构产品市场竞争相关文献进行回顾评第二部分进行数理分析第三部分国深沪两市市公司面板数 (panel data )第二部分命题进行实证检验文出研究结
文献回顾
年战略承诺作日益引起重视企业言战略承诺重行业竞争特性产生重影响时行业里企业深知旦承诺起作企业竞争手市场期定型化做出决策企业利方式行动企业资结构状况企业物质资R&D投资产品选择等样作企业市场发出项承诺具战略效应举债企业理层增企业收益波动性改变产出决策价格决策积极性债务影响企业产品市场行必然影响企业产品市场均衡问题已引起学者研究兴趣
资结构产品市场竞争间关系研究领域开创性研究始James ABrander Tracy Lewis(1986)寡头垄断资结构：限责效应文指出企业资结构两种方式面产品市场竞争产生影响负债限责效应负债限责效应初JensenMeckling(1976)提出
(the limited liability effect)二破产战略效应(strategic bankruptcy effect)认企业产品市场行受企业资结构影响理企业产品市场表现绩效影响着企业财务决策证观点文中设计二阶段双寡头垄断模型分析需求确定情况企业资结构企业产品市场行影响第阶段企业选择负债水第二阶段产品市场竞争债务限责效应产品市场竞争中企业行没负债时更具攻击性模型证明企业资结构影响产品市场均衡远见企业动力进行财务决策精确设计资结构产品市场竞争中获绩效1988年文中引入破产成研究企业负债水企业产品市场行影响
BranderLewis(1986)研究需求确定条件企业进行库诺特竞争情况然现实中企业竞争方式包括库诺特竞争包括伯川德竞争企业面着需求确定性时受限成确定性Showalter(1995)研究进行拓展库诺特竞争延伸伯川德竞争时考虑需求确定性成确定性作发现企业发行债务动力赖确定性类型赖竞争类型企业间进行库诺特竞争伯川德竞争研究出布兰德刘易斯库诺特模型结：果企业进行伯川德竞争成确定情况企业会负债营需求确定情况进行伯川德价格竞争企业选择定负债水提高产业产品价格
认Brander Lewis (1986)研究研究研究基础研究进行扩展Gabrielle Wanzenried(2000)认企业财务决策严重赖特定产品市场特性Lyandres(2002)认企业优负债水企业进攻性营战略间具定关系Monika Schnitzer Achim Wambach(1998)关企业部融资外部融资资结构决策企业产品市场定价行联系等等二者间关系进行实证检验需数易领域研究旧限(Lyandres2002)
目前国国问题理研究起步较晚时更受数搜集限制国领域研究成果少知仅清华学学者建立二阶段理模型研究市场竞争企业财务保守行关系燕京啤酒例进行分析（朱武祥等2002）案例研究成果指出企业资结构产品市场竞争间存定关系企业产品市场竞争情况解释企业财务保守行合理性项国具开创性研究成果没完全反映企业资结构产品市场竞争间般关系
现实中影响企业产品市场竞争绩效素许企业整体营战略企业间产品质量差异性济周期等国处济转轨时期市场济体制刚刚开始建立企业处样环境中资结构产品市场竞争间关系更复杂更难分析然认企业资结构决策企业产品市场竞争战略作企业营活动重行间存联系必然文研究表明企业负债作企业承诺具战略效应企业资结构企业产品市场竞争强度呈正相关关系
二基模型
便分析资结构产品市场竞争间关系文构造二阶段双寡头垄断竞争模型见图1
图1 二阶段双寡头垄断竞争分析模型
获收益
第阶段 第二阶段 受机影响
资结构决策 产品市场决策
陷入破产
第阶段企业选择资结构企业企业价值化目标时考虑产品市场竞争手战略选择资结构假定企业负债水Di(i12)两企业知道方资结构情况时负债具战略承诺效应企业愿意积极外披露资结构情况选定资结构两企业进入产品市场进行竞争
外文基模型假设：
1称性企业称性企业假设方便证然假设根非称性企业样适应模型例位企业利资结构阻止潜进入者企业利资规模R&D投资广告支出等阻止进入样具样效应
2假定企业存代理问题果存两权分离企业营理层会身利益变谨慎较高负债率会容易企业陷入困境营理层失工作稳定性
第二阶段企业进入产品市场做出营决策产业济学研究寡头竞争模型中寡头间相互存性企业做决策时必须考虑竞争手反应pi表示企业营获收益概率时竞争手获收益概率产生影响企业产品市场竞争必然竞争手营战略作制定营战略影响素pi影响企业竞争手营战略间接影响获收益概率
假定企业进行营获现金流z受机影响服0—1分布pi值决定企业受机影响陷入破产获收益边界边界值企业获收益边界值企业破产企业1获收益破产界值p1p2值递增便分析起见假定企业1破产获收益边界(企业2相似文企业1分析样适应企业2)企业竞争手行反应参数企业1获利概率：
(1)
企业债务负限责企业获收益时企业全部偿债务企业负债实际价值：
(2)
理企业1权益价值：
(3)
(3)式求极值p1求偏导令0企业1优权益价值收益率概率p1*：
时称性假设知：
面两式联立解方程组：
(4)
理p2*表达式(4)中出：
结1：企业1优战略提高负债水时采取措施迫竞争手降低负债水
企业价值等企业负债价值权益价值式(2)(3)：
(5)
(4)式代入(5)式：
(6)
式(6)D1求偏导令0：
(7)
(8)
(7)(8)式出：
结2：企业间负债水反应函数倾斜果企业竞争手提高负债水企业优策略降低负债水反然图3示
图2：企业间负债水反应曲线
D2
R2
R1
D1
注：R1R2分表示企业12反应曲线
(7)(8)式：
(9)
(9)式代入(4)式：
(10)
(10)式代入(5)式：
(11)
(9)(11)式：
(12)
(10)代入(1)式：
(13)
(2)(13)：
(14)
出：
结3：均衡时企业负债率着企业间竞争行反应参数r增加增加企业负债率企业产品市场竞争强度呈正相关关系
三实证检验
检验文第二部分模型利国深沪两市市公司数企业资料选择市公司作研究样会定程度影响实证分析结果准确性研究局限认剔行业外行业市公司间竞争状况基进行实证分析
进行实证分析采证监会行业分类数研究建立产品市场公司间竞争反应程度基础文剔垄断性行业电力煤水金融保险业公事业传播文化产业产品质性高行业制造业中制造业综合类时制造业中木材家俱业市公司数目少反映产业竞争真实情况剔研究中选择样区间均
199720015年时间跨度选取20行业沪深股市市公司作研究样数取年度市公司年报
正许领域做实证研究西方济学者样做实证时遇困难二：
首先定义企业产业者说界定市场问题西方产业组织理反垄断关键问题争议颇问题般说部分研究学者做实证时利四位数标准产业分类法(4SIC)作划分产业然种产业分类法产业进行划分存严重缺陷企业生产样产品理市场进行竞争国域行政垄断种情况更突出二SIC产业分类基础产品相似性生产法市场需求进行分类许企业仅仅种产品生产种产品跨产业三企业产业分类固定变企业生命周期里退出开始涉足产业进入外产业做实证时发现数库软件市公司数统计中国证监会产业分类法进行种种原数库产业分类仅太粗糙行业包括太企业(2000年制造业695家企业)便处理分析会产业分类基础重新进行产业分类制造业里利制造业细分类目
次没合理指标准确反映竞争强度目前产业济学文献里常反映竞争强度指标行业市场集中度率(般表示CRn)交叉价格弹性等市场集中度率指标度量行业中n家厂商产出占行业总产出例反映出企业间行相互影响程度说难准确衡量企业间竞争强度时企业定价资料难交叉价格弹性指标难计量慎重考虑鉴已西方学者领域研究做法利三指标作产品市场竞争强度代指标：
1企业数目产业进行合理分类基础企业数目作企业产品市场竞争强度衡量指标企业数目越市场竞争强度越企业数目越少市场竞争强度越
2赫芬德指数(HHI)该指数反映市场集中度综合指数：
中
文Xi企业i销售额 提高产业企业销售收入指标性采企业营业收入数
该指数合理反映产业市场集中程度体反映产业竞争情况产业企业数目定时赫芬德指数越产业相规模企业越产业企业间竞争越激烈企业行相互影响程度越企业数目定条件赫芬德指数越说明市场竞争强度越赫芬德指数越说明市场竞争强度越
3企业销售额竞争手竞争行敏感度鉴两指标存局限鉴Lyandres做法重新定义计算反映市场竞争强度指标企业竞争行竞争手销售额影响(文中称企业竞争手行敏感度)两指标起作产品市场竞争强度代指标销售额较利润更少受企业筹资投资决策影响该指标更衡量企业产品市场表现定义企业it1年 t年销售额消物价指数素影响企业销售收入销售费理费年份消费价格指数(1990100)作调整
非正常变化dASit值企业身销售额变化整产业均销售额变化差：
中nt1年t年产业企业数目般言企业销售额非正常变化结企业身行企业竞争手行引起式表示：
Cit表示企业t年竞争行Cit表示企业t年里产品市场竞争手竞争行dCitdCit表示企业竞争手t1年t年竞争行变化ε素引起企业销售额变化文中企业销售费理费衡量企业竞争行计
S&A产业建立回模型：
混合国深沪两市市公司整样期间横截面数时间序列数谓面板数测算产业dAS产品市场企业间竞争反应程度许会着时间变化果行业年分估计式许估计结果更准确样做会行业年份市公司数目少估计模型精确
般说企业竞争手销售费理费S&A变化参数δ2值负企业身竞争行变化参数δ1正果竞争手行譬说做广告整产业需求产生影响特企业产品需求产生影响δ2值正时δ1值般δ2值S&A行业公司手市场份额影响相现定义行业k公司间竞争反应程度指标：ηk(δ2δ1)行业估算结果列表：
表1 行业反应度估计结果
行业
反应度ηk
农林牧渔业
23247583
16451571
0707668
采掘业
68864285
9844487
1429549
食品饮料业
28600939
28263492
09882015
纺织服装皮毛
25764675
29317731
11379042
造纸印刷
07462986
08432427
11298999
石油化学塑胶
0120184
013113599
10911224
电子
16605245
08746165
0526711
非金属矿物制品
0813835
07544064
09269772
黑色金属冶炼
47314067
64748704
13684874
色金属冶炼
39422267
38199379
09689798
金属制品
76925139
75040332
09754982
交通设备制造
20756601
2570652
12384744
电器机械器材
30231502
30084763
09951462
医药生物制品
1457913
16763827
11498511
建筑业
11618247
11520485
09915855
交通运输仓储业
40031103
41942517
10477482
信息技术业
34784908
3451097
09921248
批发零售贸易业
48993098
47690784
09734184
房产业
07440545
10472938
14075498
社会服务业
18247475
12270955
06724742
注：表系数估计值均采加权二法消异方差性结果
dAs衡量企业竞争手行敏感度企业竞争手销售理费变化造成企业销售收入非正常变化公式ηk(δ2δ1)出企业竞争手销售费理费S&A变化参数δ2值越说明企业越受竞争手行影响行业企业间竞争强度越
述三度量企业竞争手行敏感程度指标简单相关关系检验表明相关系数较低中：赫芬德指数企业数目间相关系数0067企业竞争手行敏感性间相关系数0051企业数目企业竞争手行敏感性间相关系数00656回时三指标时纳入模型中需考虑潜重线性问题
影响企业资结构素定义
根已国外研究文献影响企业资结构素概括七：属产业资市场盈利力规模资产抵押价值成长性非负债税收利益洪锡熙沈艺峰(2000)国市公司资构结构影响素进行实证分析研究结果表明企业规模盈利力两素国企业资结构决策显著影响公司权益成长性行业等素企业资结构没显著作研究中选企业规模盈利力作影响企业资结构素企业年度销售收入作反映企业规模变量股收益率(股收益收盘价)作反映企业盈利力变量资产负债率 (总负债总资产)描述企业资结构现变量做定义：
资结构：通常情况企业资结构长期债务资权益资构成资结构指长期债务权益资占例认短期债务包括企业负债中衡量企业负债水更合理时企业资产负债率+权益资产率1企业资结构完全通企业资产负债率合理反映
企业规模：企业规模越企业日常营发展需资越时市场般认规模企业元化营企业分散风险样企业般会陷入破产境企业规模越企业越容易负债负债成较企业低企业负债水企业规模呈正相关关系企业规模恰度量般总产出总销售文企业销售额作企业规模衡量指标缩数量级企业销售收入取数剔价格素影响消费者价格指数(1990100) 年度销售收入进行缩减
盈利力 企业规模盈利力资结构关系学者间法差异极：BarclaySmithWatts(1995)认企业资产帐面价值衡量企业规模资结构呈负相关关系洪锡熙沈艺峰认企业资结构盈利力呈正相关关系实证检验支持做理分析
：般言企业盈利力越强企业现金流基满足企业日常营发展需根企业融资选择序(Pecking Order)理企业般倾首先进行部融资毫疑问较强盈利力企业进行部融资提供条件盈利力负债水般呈负相关关系国企业动力压力实现收益进行分配具较强盈利力企业更实现利润做分配留企业作发展需国企业盈利力负债水间更呈负相关关系股收益率(股收益收盘价)作反映企业盈利力变量
研究方法实证结果
利资产负债率作变量企业销售收入然数股收益率赫芬德指数产业企业数目企业行竞争手敏感程度作变量进行元回分析分析产品市场竞争程度企业资结构关系样19972001年选20行业沪深股市市公司剔营业务收入负公司3526样样指标数直接取公司年报资产负债率计算企业竞争手行敏感度
文采集数中横截面单位2001年875家市公司时期少5年研究采横截面时间序列数混合回模型分析样定程度克服变量间重线性利panel数进行分析需考虑二问题残差横截面相关性时间序列相关否检验结果出现偏差解决问题计算市公司
5年期间变量算术均值例市公司i19972001年期间资产负债率指标均值：
中Dit公司it年度资产负债率It开关函数(indicator function)t年度i公司已市It取值1否取值0ni五年中够公司该指标年数ni∑It
采普通二法（OLS）时出利Panel数19972001公司指标均横截面数进行元回结果表2示：
表2 行业竞争程度企业资结构影响回分析结果
1997~2001
Panel
常数
032956*
(314)
014975**
(224)
Ln(营业务收入)
009334*
(718)
006812*
(836)
股收益率
365158*
(709)
219195*
(662)
赫芬德指数
015952*
(263)
009126*
(310)
公司数目
000026***
(171)
000005
(054)
公司竞争手
行敏感度
004208***
(184)
004626*
(321)
样数
875
3526
Adj—R2
02913
02316
F值
728419
2145473
F值显著性
00000
00000
注：（1）回估计采普通二法
（2）括号中出t 统计量White异方差致估计量异方差条件估计量真实参数值作出渐（样）效统计推断（
White1980）
（3）*代表1水显著**代表5水显著***代表10水显著
回结果F值出两回模型均高度显著进行结构分析规模变量（营业务收入然数）系数两模型中均正统计显著说明国市公司公司规模企业资结构显著正影响前面分析致盈利力变量（股收益率）系数负两模型中均显著说明公司盈利力企业资结构显著负影响分析致洪锡熙沈艺峰通列联表检验方法出盈利力企业资结构显著正相关结恰相反研究样选择统计方法导致 洪锡熙沈艺峰实证研究19951997年期间海证券交易市221家工业类公司统计方法列联表行列独立性卡方检验
时表2出企业资结构产品市场竞争间关系首先赫芬德指数系数负进行两种统计检验均1水显著说明该指数资结构显著负影响样分析产业企业数目定时该指数越产业等规模企业越企业竞争强度越企业负债水赫芬德指数衡量生产竞争强度呈正相关关系
次产业企业数目系数然负Panel模型中10水显著出t统计量根White异方差致估计量（HCE）计算出然异方差致估计量确产生出致方差估计效参数估计想效参数估计必须采加权二法通加权二法结果表明产业企业数目系数高度显著时19972001均数模型中显著说明行业企业数目确企业资结构显著负影响前面分析产业企业数目越少寡头竞争种情况企业行竞争手影响越产业市场竞争强度越表明企业负债水产品市场竞争强度间呈正相关关系
两模型中企业行竞争手影响程度系数显著正说明该指标资结构显著正影响企业行竞争手影响较衡量产品市场竞争情况理分析认企业竞争手影响程度越说明市场竞争程度越激烈企业负债水越低说明市场竞争程度企业资结构呈正相关关系
述分析表明衡量产品市场竞争强度三指标企业产品市场竞争越激烈企业负债水越低企业负债水企业产品市场竞争程度呈正相关关系证明理假设
结
文研究表明资结构作企业项战略承诺产业市场竞争情况具密切关系企业负债水企业产品市场竞争程度呈正相关关系企业营战略制订实施具重启示：企业资结构决策必须企业竞争战略密切结合企业效实现预先制订战略激烈市场竞争中取竞争优势优良绩效
参考文献：
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BranderJemesTracyLewis1986Oligopoly and Financial Structurethe Limited Liability EffectAmerican Economic Rewiew 76pp956970
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Download from Internet
Gabrielle Wanzenried2000Capital Structure Decision and Output Market Competition Under Demand UncertaintyDownload from Internet
John SHughesJennifer LKaoArijit Mukherji1998OligopolyFinancial Structureand Resolution of UncertaintyJournal of Economics&Management StrategyVol7Num1Springpp6788
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Monika SchnitzerAchim Wambach 1998Inside versus Outside Financing and Product Market Competition Discussion Paper of the Munich Economics Department No9825
ShowalterDean1995Oligopoly and Financial Structure Comment American Economic Review Vol85No3pp647653
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