9. 2普通股资本成本(cost of common stock)普通股资本成本估计的方法主要有:
(1)股利折现模型法
①零成长股票
Kc=D/P0(1—fc) 公式(5—7)
其中: Kc—普通股资本成本
P0—发行价格
fc—普通股筹资费用率
D —固定股利
②固定成长股票
Kc=D/P0(1—fc)+ g 公式(5—8)
11. 这是一种通过估计公司普通股的预期报酬率来估计普通股资本成本的。在市场均衡的条件下,投资者要求的报酬率与筹资者的资本成本是相等的。CAPM计算的普通预期报酬率为 Ri=RF+ β i •(Rm-RF)
Kc=RF+ β i •(Rm-RF) 公式(5—10)
β i可以按历史数据来估计,即某种股票收益率与市场组合收益率的历史关系被认为可以较好地反映了未来 ,我们就可以通过过去的收益数据来计算该种股票的β值。在美国一些股票机构定期提供大量上市交易股票的β历史数据。
③债券收益率加权益风险报酬率
普通股必须提供给股东比同一公司的债券持有人更高的期望收益率,因为股东承担了更多的风险。在美国这一更高的期望收益率大约为3%。由于债券成本能较准确的计算出来。在此基础上加上3%作为普通股资本成本的估计值。
12. 计算公式为普通股成本= 长期债券收益率(税前)
+股票对债券的期望风险溢价(4%—6%)
公式(5—12)
3留存收益资本成本(cost of retained earning)
留存收益资本成本是一种机会成本(opportunity cost),股东放弃一定的股利,意味着将来获得更多的股利,即要求与直接购买股票的投资者取得同样的收益。因此,企业使用这部分资金的最低成本和普通股资本成本相同,唯一的差别就是留存收益没有筹资费用。计算公式为
Ke = D1/P0 + g 公式(5—13)
13. 三、综合资本成本(weighted average cost of capital,WACC)又称为加权平均资本成本,计算公式为
Kw=∑KjWj 公式(5—13)
其中Wj 可以选择帐面价值(book value)、市场价值(market value)、目标价值(target value)。一般认为较合理的是市场价值,因为市场价值更接近于证券出售所能得到的金额,而且公司理财的目标是股东财富最大化,也就是股票价格最大化,而股票价格是由市场决定的。
四、边际资本成本(marginal cost of capital ,MCC)
32. 图5—3 MMⅡ企业价值VL=VU+TC×D,其中 VU 是无债务资本的企业价值,T是所得税率, D是债务资本总额, TC×D是债务利息抵税现值。
33. 在MM理论基础上,财务学家又考虑了财务危机成本和代理成本,进一步发展了资本结构理论。财务危机是指企业在履行债务方面遇到了困难。发生财务危机会使企业遭受损失(成本)。代理成本是指由于企业股东与债权人利益并不完全一至,为减少这种矛盾,股东和债权人都同意对企业活动进行限制而产生的成本。例如,规定发放现金股利的条件、限制出售和购买资产、限制进一步负债等。所有这些将会增加签定债务合同的复杂性,使成本上升;同时也降低企业经营的效率,使企业价值降低。综上所述,在考虑政府税收、财务危机成本和代理成本情况下,企业价值与资本结构的关系为
VL=VU+TC×D-(财务危机成本+代理成本) 公式(5—24)
这又称为 The Static Theory of Capital Structure ,意思是假定企业资产总额一定和经营一定的情况下,仅仅由于资本结构的变化对企业价值的影响。
34. 图5—3 企业价值最大的资本结构
35. 图5—3说明,VL= VU+TC×D是MM定理的理论值。当负债率很低时,财务危机成本和代理成本(财务困境成本 financial distress costs)很低,公司价值VL主要由MM理论决定;随着负债率上升,财务危机成本和代理成本逐渐增加,公司价值越来越低于MM理论值,但由于债务增加带来的税收屏蔽的增加值仍大于因此而产生的财务危机成本和代理成本的增加值,故公司价值呈上升趋势;当负债与权益之比达到D*/E*时 ,增加债务带来的税收屏蔽增加值与财务危机成本和代理成本的增加值正好相等,公司价值VL达到最大,此时的资本结构为最佳资本结构(optimum capital structure);当债务权益比超过D*/E*,债务的税收屏蔽增加值小于财务危机成本和代理成本,公司价值开始下降。
资本结构理论的研究表明,企业应该存在一个最佳资本结构,但由于财务危机成本和代理成本很难进行准确估计,所以最佳资本结构并不能靠计算和纯理论分析得出,而需管理人员进行判断和选择。财务经理应结合公司理财目标,在资产数量一定条件下,通过调整资本结构使企业价值达到最大。