• 1. 第五讲 项目投资决策 项目投资决策概述 现金流量及其估算 投资决策分析方法 投资决策分析方法比较 通货膨胀的考虑1
    • 2. 一、项目投资决策概述项目投资——企业直接投资。 项目投资决策分析的程序: -市场可行性分析; -生产技术可行性分析; -财务可行性分析。2
    • 3. 二、现金流量及其估算项目投资决策分析为什么使用“现金流量”而非“利润”概念? “项目”现金流量的构成:现金流出量、现金流入量、现金净流量。 现金流出量包括:固定资产/建设投资、增加的流动资金、付现经营成本、所得税。 现金流入量包括:营业现金收入、回收3
    • 4. 现金流量及其估算(续1)固定资产余值、回收流动资金。 建设期年现金净流(出)量:该年投资支出额。 生产经营期年现金净流量:营业收入-营业成本-所得税+折旧; 或:营业收入-付现成本-所得税; 或:净利润+折旧。 项目终结期现金净流(入)量:回收额。4
    • 5. 现金流量及其估算(续2)“项目”现金流量估算原则: -项目增量现金流量(即新项目导致的企业现金流量的变化部分)原则; -须考虑新项目对企业内部其他产品或部门的影响; -不考虑“沉没成本”,只考虑相关成本;-考虑对净营运资金改变的影响(即流动资金投入)。5
    • 6. 现金流量及其估算(续3)项目现金流量估算方法: 关于“固定资金”投入的估算 -按生产能力估算(适用于主要设备); -比例推算(适用于辅助设施); -分项测算法; -注意:关注技术标准;考虑通货膨胀及其他不可预见支出的影响。6
    • 7. 现金流量及其估算(续4)关于流动资金估算 -比例推算法(依据固定资金与流动资金比例); -流动资金周转率推算法。 关于销售收入估算 -市场需要量及竞争力分析法; -假设:销售量=产量=设计生产能力; -售价的估计。7
    • 8. 现金流量及其估算(续5)关于生产成本估算 -同类产品类比推算法; -定额成本法/要素成本法。 关于期间费用估算 -财务费用:借款*利率; -管理费用及销售费用:收入比例法。8
    • 9. 三、投资决策分析方法投资决策分析方法种类: -静态方法/非贴现现金流量法,包括:〈1〉回收期法;〈2〉平均报酬率法。 -动态方法/贴现现金流量法,包括:〈1〉净现值法;〈2〉现值指数法;〈3〉内含报酬率法。 回收期法——以投资回收期长短作为项目取舍标准的决策分析方法。9
    • 10. 投资决策分析方法(续1)当经营期各年现金净流量相等时, -投资回收期=投资总额/年现金净流量。 当经营期各年现金净流量不相等时,则须采取“观察法”确定回收期。 回收期法的优点:〈1〉计算简单,容易理解;〈2〉可以反映投资资金的回笼速度;〈3〉可以衡量投资方案的相对风险。 回收期法的缺陷:〈1〉不能具体体现10
    • 11. 投资决策分析方法(续2)回收期内现金流量特征;〈2〉不能反映回收期后的现金流量状况;〈3〉基准回收期的确定带有很强的主观性;〈4〉容易导致投资项目选择的急功近利。 通常只作为项目初步评价的手段,而不是最终的依据。 平均报酬率法——以平均报酬率作为项目取舍标准的决策分析方法。 平均报酬率=年均税后利润/投资总额。11
    • 12. 投资决策分析方法(续3)与回收期法比较,平均报酬率法的好处是:考虑了“整个”项目寿命期的情况,更为全面。 平均报酬率法的缺陷:〈1〉使用的是“利润”概念,受折旧方法影响;〈2〉忽略了利润实现的时间性,即缺乏资金时间价值考虑。 通常也是只作为项目初步评价的手段,而不是最终的依据。12
    • 13. 投资决策分析方法(续4)净现值法——以净现值(NPV)作为项目取舍标准的决策分析方法。 或:NPV=FPV-IPV 一般决策准则——NPV大于或等于“0”,可行;否则,不可行;NPVA大于NPVB,13
    • 14. 投资决策分析方法(续5)则方案A优于方案B。 净现值法的优点:〈1〉充分考虑了时间价值;〈2〉通过调整折现率,考虑了风险报酬要求;〈3〉NPV大于“0”,意味着项目投资回报率高于投资者“预期”的报酬率要求,故采取此法有助于实现股东财富最大化。 净现值法的缺陷:〈1〉计算比较复杂;14
    • 15. 投资决策分析方法(续6)〈2〉NPV大小直接受折现率取值的影响,因此,折现率取值如果不当,判断就可能失误;〈2〉折现率确定往往比较困难;〈3〉折现率不变的假设事实上不尽合理(项目在各期的风险实际上随环境变换而变化,故各期折现率应该不等);〈4〉NPV为绝对值,因此,在不同规模及不同寿命期的项目之间做比较,“感觉”起来会有困难。15
    • 16. 投资决策分析方法(续7)现值指数法——以现值指数(PVI,present value index)作为项目取舍标准的决策分析方法。 PVI = FPV / IPV。 一般决策准则:PVI大于“1”,可行;否则,不可行。PVIA大于PVIB,则方案A优于方案B。 具有NPV法的基本特征,但更适用于投资规模不等的项目之间进行比较选择。16
    • 17. 投资决策分析方法(续8)思考:企业选择投资项目时,究竟应该更注重“NPV”还是“PVI”? NPV和PVI的共同缺陷——不能具体揭示项目的实际报酬率水平。 内含报酬率法——以内含报酬率作为取舍标准的决策分析方法。 内含报酬率——使净现值恰好为“0”的折现率,17
    • 18. 投资决策分析方法(续9)即: 其中,IRR(internal rate of return)即为内含报酬率。 一般决策准则:若IRR大于基准报酬率,则可行;否则,不可行。IRRA大于IRRB,18
    • 19. 投资决策分析方法(续10)则,方案A优于方案B。 若各年现金净流量相同,则有: -年金现值系数=投资额的现值/年均现金净流量。 -根据年金现值系数及项目有效期限,查年金现值系数表,即可查得与IRR相邻的上下两个折现率。 -再利用插值法,计算IRR。19
    • 20. 投资决策分析方法(续11)举例:若某项目的有效期为5年,已计算出年金现值系数为3.125,那么,查年金现值系数表,第5期与系数3.125相邻的两个折现率分别为18%和19%。则有: 折现率 年金现值系数 18% 3.127 ?% 3.125 19% 3.05820
    • 21. 投资决策分析方法(续12)设: ?% - 18% = X%,则: X% / (19%-18%)= (3.127-3.125) / (3.127-3.058), X% = 0.029%,那么: 折现率为:18%+0.029%=18.029% (如果项目各年的现金净流量不等,则只能逐渐测试,以测试出能使NPV在“0”上下的两个折现率,然后再用插值法计算具体的IRR。21
    • 22. 投资决策分析方法(续13)IRR法的优点:〈1〉具有NPV法的基本优点,如考虑了“整个”项目的现金流、考虑了时间价值等;〈2〉不必事先确定具体的“折现率”;〈3〉表现为相对值,容易作出判断。 IRR法的缺陷:〈1〉计算烦琐;〈2〉当遇到特殊项目(即现金流量呈现不规则变化)时,此法可能失效(后面“补充”);〈3〉内含报酬率法隐含的假设是——22
    • 23. 投资决策分析方法(续14)每期收到的款项可以按“内含报酬率”再投资,这在实践上不太可能;〈4〉不能表明投资项目的“绝对”价值。 “补充”——为什么各年现金流量不规则变化会导致IRR法的失效? 常规项目的净现值,随折现率下降而下降,即净现值NPV表现为折现率i的单调递减函数,故项目的IRR唯一。23
    • 24. 投资决策分析方法(续15)“净现值随折现率而变化”图示: 净现值 (NPV) IRR 折现率 i24
    • 25. 投资决策分析方法(续16)项目现金流量呈现不规则变化时,项目的内含报酬率就可能有不止一个(即两个或多个),原因是净现值不再“单条递减”。例如: 某项目的净现金流量如下: 时间点 净现金流量 0 -2000 1 5000 2 -308025
    • 26. 投资决策分析方法(续17)上述方案的净现金流量变化曲线如下: 净现值 (NPV) 10% 40% 折现率i26
    • 27. 投资决策分析方法(续18)可见,当折现率为10%或40%时,该项目的净现值均为“0”。所以,IRR为10%或40%。那么,若基准报酬率为20%,IRR为15%,是否意味着该放弃? 答案:不应放弃。因为15%的IRR意味着“正”的净现值。27
    • 28. 四、投资决策分析方法比较比较目的:如何配合使用上述决策分析方法,以“扬长避短”。 历史与现状:50年代以前,采用静态方法;50年代以后,过度到动态方法;70年代以来,主要采用NPV和IRR法,辅之以其他方法。 以下着重比较NPV、PVI和IRR这三种方法。28
    • 29. 投资决策分析方法比较(续1)第一,绝对数与相对数之别——因此,投资额不同时,两类方法判断会不一致。 第二,NPV和PVI只表明项目收益率是否大于基准收益率,而IRR能直接揭示项目实际收益率。 第三,NPV和PVI均可以直接计算,而IRR需要通过多次“测试”。 第四,采用NPV或PVI法,可以对各年的29
    • 30. 投资决策分析方法比较(续2)现金流量采取不同的折现率(视各年风险变化而定),而采取IRR法时无法这样考虑,只能提高基准收益率(假设各年风险平均变化)。 第五,对于常规、独立项目,三种方法分析结果无差异。 第六,对于常规、互斥项目,分析结果可能不一致,此时,须视企业资金 约束情况而定。30
    • 31. 五、通货膨胀的考虑理论上,通货膨胀对现金流量和折现率都有影响,因此,项目投资决策分析必须予以考虑。 实践中,往往不予考虑,其隐含的假设是:现金流量因通货膨胀导致的“虚增”,被折现率的“提高”而抵消了(即假设专项价格指数与一般价格指数一致)。31
    • 32. 通货膨胀的考虑(续1)即: 分子与分母上的 约去后,与无通货膨胀时一致。32