基公司治理盈利分配机制* 国家杰出青年科学基金（70025303）教育部跨世纪优秀基金项目资助
马春林** 马春林1972年出生海交通学系统工程研究博士研究生研究方：金融工程
吴锋***吴锋1962年出生海交通学理学院教授博导研究方：金融工程企业系统化理
（海交通学系统工程研究 200052）
摘 盈利分配决策属公司理财核心问题文公司治理结构基础重新构架公司盈利分配机制根中国公司治理结构具体特点阐述国建立公司盈利分配机制应该注意问题
关键词 盈利分配公司治理利益相关者利益制衡
1 引言
盈利分配决策（称股利政策）属公司理财核心问题涉公司投资融资利益相关者利益然建立合理盈利分配决策机制直公司理财理实务界难解决问题国外数研究围绕达股东利益目标进行盈利分配决策机制研究实际盈利分配涉公司相关者切身利益单纯考虑股东利益目标必然会损害相关者利益利公司整体营目标目前公司治理结构问题成研究热点许学者纷纷理实践角度提出富创意见解文公司治理结构基础重新构架公司盈利分配机制根中国公司治理结构具体特点描述国建立公司盈利分配机制应该注意问题
2 盈利分配公司治理
关公司治理涵直着种说法：制度安排组织结构观点（Myers吴敬琏）认公司治理涉者董事会理员利益相关者种制度安排者基种制度组织结构Oliver Hart（1993）提出决策机制观点进步阐明公司治理公司非力资源资剩余控制权分配决策彭群玉长（1998）观点进行总结认公司治理结构具方面涵：首先公司利益相关者间契约基础济关系体现现代公司制度托公司法公司具体运营章程建立组织制度反映公司利益相关者间利益制衡时利益相关者保全利益表达意志行权力济民方式力（1999）认公司治理公司理行进行监控制衡机制
公司治理质公司营目进行分析包括股东债权理部职工等利益相关组成公司目获种单独生产营法达合作收益剩余部分剩余收益求权剩余求权构成利益体间相互关系种关系形成制度构成公司治理结构权利框架利益相关者希量扩中占份额确保合作关系稳定利益相关者必须监督约束方权利必须分享资源配置决策权利种相互间制约机制构成公司治理结构利益制衡容文认公司治理质公司利益相关者间权利行机制种机制包含利益体间利益制衡出协调相关者利益目标公司治理结构立足点
盈利分配决策公司盈余进行分配者留存决策方面影响公司相关者切身利益导致利益体公司盈利分配方案持态度表1直接方面：投资者投资收益会受影响果公司倾发放盈利股东根需市场判断确定收益消费储蓄投资果公司终倾留存盈利意味着投资者部分属利益投入该公司债权言盈利分配减少公司净资产提高公司资产负债率致公司利益承受更营风险理员部职工留存盈利获更直接受益理员藉获更资产支配权利更利提高声盈利留存公司拥更资产公司会更加倾发放职工福利部职工会中受益
间接方面：盈利分配公司融资策略密切相关间接影响利益体般情况良性发展公司保持适规模扩张盈利分配直接影响公司扩张规模资金源公司减少盈利分配水更盈利扩生产减少投资者期直接受益果维持高盈利分配水外部进行融资公司扩张时公司承受融资成远远高部融资成部分成构成公司利益体损害公司外部融资必须承担外部市场者新债权审核进必须减少相公司利益更利理员利益营决策者资金流单性公司法外部融资金进行规模扩张时构成理员理特权名誉利益损害公司进行外部融资权益水变化致新债权利息水高老债权利息水相老债权利益间接受损害
表1 利益体受盈利分配方案影响持态度
分配方案
盈利分配
盈利留存
利益影响
态度
利益影响
态度
投资者
获收益支配权利
赞成
部分收益投入该公司
反
债权
蒙受更营风险
反
获取更利益保障
赞成
理
减少理特权
反
获更理特权
赞成
部职工
减少职工福利
反
获更福利
赞成
出盈利分配决策必然协调利益相关者目标决策执行程序客观公司着治理功公司整体分析盈利分配决策机制属整治理结构重环盈利分配终目标整公司治理目标致构建合理盈利分配机制应该托公司治理结构
3 盈利分配决策机制框架
文述公司治理两核心层面：权利行机制利益制衡机制中明确公司利益相关者权利职职责权限中考虑方利益制约完善盈利分配决策机制应该首先明确两层次框架结构
31 权利行机制
图１ 盈利分配机制权利机制
盈利分配决策权利利益相关者行图1公司理员根公司营情况董事会提出盈利分配设想方案方案中应明确决策理尤偏重留存收益时须明确留存收益投资方融资渠道成分析该方案属公司部机密应该外公布理员然劳动力获收益利益体行日常营理权董事会负责董事会负责制定公司盈利方案时公司理员提出投资融资方案进行审核作考核理员重指标董事会决议盈利分配方案应该外公布董事会行公司治理权代表公司投资者债权利益股东会终公司盈利分配方案进行投票表决投资者拥董事会提出盈利分配预案进行投票表决权保护中投资者权益般应该规定意票数超会股东占股权半数超股东数半数方通决案投资者认公司盈利分配方案法保证利益没办法通投票改变公司决议行权利——脚投票债权防止公司通盈利分配损害利益般会债务合中限制公司举债前未分配利润分派股东债权列席参加公司董事会者直接担公司董事利益体围绕确定盈利分派水行身拥权利构成盈利分配决策机制中权利框架
32利益制衡机制
盈利分配决策机制应该具利益制衡功利益相关者够保障利益时相关者获更剩余控制利益形成相应约束图2理员提出公司盈利分配分配设想方案时会意识适考虑利益满足股东利益体目标前提量够兼顾选择偏投资项目提出方案公司终盈利分配决议蓝股东通董事会达利益相关者制衡董
图２ 盈利分配利益制衡机制
事会决议通盈利分配方案必然够保护股东利益时董事会拥聘理员权利果理员提出方案中考虑利益董事会会提出信案进变更公司理层会限制公司理员剥夺公司剩余控制权股东会保证中股东利益相关者制衡方面投票权利积极保护身权利受损害方面投资者认公司盈利分配方案保证利益时会 脚投票果投资者时抛售公司股票导致股价跌进损害公司形象理员名誉反制约相关者利益债权通债务合限制公司盈利支付水限制相关者通盈利分配决策获取利益公司签订重债务合时般理员亲参董事会批准甚股东会审议通果债务合条款利债权利益董事会股东会会批准
4 完善盈利分配机制关键
述盈利分配机制初步框架离具体实施存许问题中关键：
41 总体框架目标
传统盈利分配决策围绕股东利益总体目标进行没考虑利益体目标实际情况利益体权衡目标程中会收益付出代价进行较通制衡机制逐步达利益体目标均衡点均衡点利益体然存特定目标该目标次整合形成终决策目标更广义讲公司产业国民济基单元公司活动具体相正外部性应该够保障相关者利益进提高整社会福利水公司盈利分配决策总体目标应确定相关者利益者社会福利水高
42 明晰权责机制
盈利分配决策机制核心目前债务合明确债权盈利分配机制中权责保护利益 公司盈利分配决策违反债务合时公司债权够获利益法规保护权说利益定够获实质保全涉法规实施方面已超出文讨范围
外余层面权责机制明晰
股东层面：应该建立积极董事会控制机制董事会代表股东利益中股东利益通股东会董事会控制保障中股东数量巨难盈利分配方面达成识实际难股东抗衡加绝数中投资者缺乏公司具体运营战略专业分析力相中股东行股东会投票权利必时采保护性策略——脚投票（满公司营策略时市场抛售持股份）实际导致股东会成少数股东列席参加董事会通建立效中股东委托机制发挥中股东公司盈利分配决策机制中功
董事会层面：方面保持董事会理员行效监控时保证董事行股东会负责董事会履行职权关键身业务力出现董事懂事怪事应该规范董事产生机制时更新董事知识体系时积极发挥监事会监控功
理员：盈利分配机制中理员保持适度激励机制基础理特权进行约束显著问题完全独立理职界定理员身拥部分股权者公司股权激励导致理员持部分股权时理员兼股东营者双重身份盈利分配机制行进行约束应该加研究问题
43信息传递机制
治理结构保持高效率关键层面间快捷信息传递前理层董事会股东会三结构层信息传递慢投资者法预见公司盈利分配方案出台分配方案实施时间投资者年半年够公司年度红利现象屡见鲜漫长等中丧失资金时间价值实际投资者利益损害进导致投资者法公司盈利分配中获预期收益弱化盈利分配机制治理功
5 结进步研究问题
公司制已100年历史西方国家已逐渐形成较成熟治理模式国推进公司制改革仅仅10年时间必然完善处纳起点：
l 股权结构：国公司特市公司国股法股重较高占总股60~70股权代理职没明确界定行权规未程序化导致者缺位现象非常明显国股东关注公司盈利分配决策者股权目前市流通果两股东公司盈利分配方案发生分歧时通部斗争获量剩余控制权利采适退出方式严重影响公司具体营弱化股东控制职
l 董事会层面：国董事会履行职存许矛盾董事会行职权独立性法保证董事长作突出缺乏保证董事严格履行勤勉诚信义务机制理层董事会占席位导致部控制现象严重等等会严重影响董事会履行盈利分配决策职
l 执行层面：公司董事长总理选合二表面公司控制权营权完全致减少代理成实际营效果强化理理特权弱化董事会控制职实质更加利理员少数股东利益损伤利益体应意识理掌握营权董事会拥治理权必须明确区分
l 外部环境：中国资市场投机现象分活跃外部环境建设市场参者投资心理成熟市公司更出圈钱目投资者关注短期市场收益两方面素相互影响导致股票价格法反映公司实际投资价值时公司盈利分配决策倾迎合市场目
国进行现代公司制度改革公司盈利分配水基公司决定够公司外部起名义约束作仅仅公司法公司章程中盈利分配方面条款没实质约束实际公司盈利分配决策拥完全操作空间公司盈利分配实际情况分析公司盈利分配决策目标符合公司治理目标投资者尤中投资者利益受严重损害正鉴种现状中国证监会2000年10月提出现金分红作市公司配股必条件标志着公司盈利分配外部控制进行加强实际操作效果否会造成市公司通支付少量成进行现金分红然进行配股圈取更利益种条文出台明显种暂时渡治标治奈举措结合述具体特点建立适合国情公司盈利分配决策机制相长路走
参考文献
1 Shleifer A Vishny RA Survey of Corporate Governance Journal of Finance 1997 52(2)
2 吴敬琏现代公司企业改革天津民出版社1994年12月第2版
3 吴淑琨席酉民公司治理中国公司改革机械工业出版社2000年版
4 Oliver Hart公司治理：理启示济学动态1996年第6期
5 彭群玉长公司治理结构简南昌学学报（社会科学版）1998年第2期
6 力公司权力结构公司治理济学家1998年第3期
7 董迎市公司治理结构建设亟效推进中国工业济2000年第11期
The Decisionmaking Mechanism of Dividend Policy
Based on Corporate Governance
Ma chunlin Wu chongfeng
(Institute of Systems Engineering Shanghai Jiaotong University 200052)
Abstract Dividend policy is one of the most important items in corporate financing In this paper the dividend policy is reconstructed on basis of corporate governance furthermore it is stated that we should pay more attention to the problems in making up dividend policy in China
Keywords dividend policy corporate governance stakeholder benefit restraint
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马春林** 马春林1972年出生海交通学系统工程研究博士研究生研究方：金融工程
吴锋***吴锋1962年出生海交通学理学院教授博导研究方：金融工程企业系统化理
（海交通学系统工程研究 200052）
摘 盈利分配决策属公司理财核心问题文公司治理结构基础重新构架公司盈利分配机制根中国公司治理结构具体特点阐述国建立公司盈利分配机制应该注意问题
关键词 盈利分配公司治理利益相关者利益制衡
1 引言
盈利分配决策（称股利政策）属公司理财核心问题涉公司投资融资利益相关者利益然建立合理盈利分配决策机制直公司理财理实务界难解决问题国外数研究围绕达股东利益目标进行盈利分配决策机制研究实际盈利分配涉公司相关者切身利益单纯考虑股东利益目标必然会损害相关者利益利公司整体营目标目前公司治理结构问题成研究热点许学者纷纷理实践角度提出富创意见解文公司治理结构基础重新构架公司盈利分配机制根中国公司治理结构具体特点描述国建立公司盈利分配机制应该注意问题
2 盈利分配公司治理
关公司治理涵直着种说法：制度安排组织结构观点（Myers吴敬琏）认公司治理涉者董事会理员利益相关者种制度安排者基种制度组织结构Oliver Hart（1993）提出决策机制观点进步阐明公司治理公司非力资源资剩余控制权分配决策彭群玉长（1998）观点进行总结认公司治理结构具方面涵：首先公司利益相关者间契约基础济关系体现现代公司制度托公司法公司具体运营章程建立组织制度反映公司利益相关者间利益制衡时利益相关者保全利益表达意志行权力济民方式力（1999）认公司治理公司理行进行监控制衡机制
公司治理质公司营目进行分析包括股东债权理部职工等利益相关组成公司目获种单独生产营法达合作收益剩余部分剩余收益求权剩余求权构成利益体间相互关系种关系形成制度构成公司治理结构权利框架利益相关者希量扩中占份额确保合作关系稳定利益相关者必须监督约束方权利必须分享资源配置决策权利种相互间制约机制构成公司治理结构利益制衡容文认公司治理质公司利益相关者间权利行机制种机制包含利益体间利益制衡出协调相关者利益目标公司治理结构立足点
盈利分配决策公司盈余进行分配者留存决策方面影响公司相关者切身利益导致利益体公司盈利分配方案持态度表1直接方面：投资者投资收益会受影响果公司倾发放盈利股东根需市场判断确定收益消费储蓄投资果公司终倾留存盈利意味着投资者部分属利益投入该公司债权言盈利分配减少公司净资产提高公司资产负债率致公司利益承受更营风险理员部职工留存盈利获更直接受益理员藉获更资产支配权利更利提高声盈利留存公司拥更资产公司会更加倾发放职工福利部职工会中受益
间接方面：盈利分配公司融资策略密切相关间接影响利益体般情况良性发展公司保持适规模扩张盈利分配直接影响公司扩张规模资金源公司减少盈利分配水更盈利扩生产减少投资者期直接受益果维持高盈利分配水外部进行融资公司扩张时公司承受融资成远远高部融资成部分成构成公司利益体损害公司外部融资必须承担外部市场者新债权审核进必须减少相公司利益更利理员利益营决策者资金流单性公司法外部融资金进行规模扩张时构成理员理特权名誉利益损害公司进行外部融资权益水变化致新债权利息水高老债权利息水相老债权利益间接受损害
表1 利益体受盈利分配方案影响持态度
分配方案
盈利分配
盈利留存
利益影响
态度
利益影响
态度
投资者
获收益支配权利
赞成
部分收益投入该公司
反
债权
蒙受更营风险
反
获取更利益保障
赞成
理
减少理特权
反
获更理特权
赞成
部职工
减少职工福利
反
获更福利
赞成
出盈利分配决策必然协调利益相关者目标决策执行程序客观公司着治理功公司整体分析盈利分配决策机制属整治理结构重环盈利分配终目标整公司治理目标致构建合理盈利分配机制应该托公司治理结构
3 盈利分配决策机制框架
文述公司治理两核心层面：权利行机制利益制衡机制中明确公司利益相关者权利职职责权限中考虑方利益制约完善盈利分配决策机制应该首先明确两层次框架结构
31 权利行机制
图１ 盈利分配机制权利机制
盈利分配决策权利利益相关者行图1公司理员根公司营情况董事会提出盈利分配设想方案方案中应明确决策理尤偏重留存收益时须明确留存收益投资方融资渠道成分析该方案属公司部机密应该外公布理员然劳动力获收益利益体行日常营理权董事会负责董事会负责制定公司盈利方案时公司理员提出投资融资方案进行审核作考核理员重指标董事会决议盈利分配方案应该外公布董事会行公司治理权代表公司投资者债权利益股东会终公司盈利分配方案进行投票表决投资者拥董事会提出盈利分配预案进行投票表决权保护中投资者权益般应该规定意票数超会股东占股权半数超股东数半数方通决案投资者认公司盈利分配方案法保证利益没办法通投票改变公司决议行权利——脚投票债权防止公司通盈利分配损害利益般会债务合中限制公司举债前未分配利润分派股东债权列席参加公司董事会者直接担公司董事利益体围绕确定盈利分派水行身拥权利构成盈利分配决策机制中权利框架
32利益制衡机制
盈利分配决策机制应该具利益制衡功利益相关者够保障利益时相关者获更剩余控制利益形成相应约束图2理员提出公司盈利分配分配设想方案时会意识适考虑利益满足股东利益体目标前提量够兼顾选择偏投资项目提出方案公司终盈利分配决议蓝股东通董事会达利益相关者制衡董
图２ 盈利分配利益制衡机制
事会决议通盈利分配方案必然够保护股东利益时董事会拥聘理员权利果理员提出方案中考虑利益董事会会提出信案进变更公司理层会限制公司理员剥夺公司剩余控制权股东会保证中股东利益相关者制衡方面投票权利积极保护身权利受损害方面投资者认公司盈利分配方案保证利益时会 脚投票果投资者时抛售公司股票导致股价跌进损害公司形象理员名誉反制约相关者利益债权通债务合限制公司盈利支付水限制相关者通盈利分配决策获取利益公司签订重债务合时般理员亲参董事会批准甚股东会审议通果债务合条款利债权利益董事会股东会会批准
4 完善盈利分配机制关键
述盈利分配机制初步框架离具体实施存许问题中关键：
41 总体框架目标
传统盈利分配决策围绕股东利益总体目标进行没考虑利益体目标实际情况利益体权衡目标程中会收益付出代价进行较通制衡机制逐步达利益体目标均衡点均衡点利益体然存特定目标该目标次整合形成终决策目标更广义讲公司产业国民济基单元公司活动具体相正外部性应该够保障相关者利益进提高整社会福利水公司盈利分配决策总体目标应确定相关者利益者社会福利水高
42 明晰权责机制
盈利分配决策机制核心目前债务合明确债权盈利分配机制中权责保护利益 公司盈利分配决策违反债务合时公司债权够获利益法规保护权说利益定够获实质保全涉法规实施方面已超出文讨范围
外余层面权责机制明晰
股东层面：应该建立积极董事会控制机制董事会代表股东利益中股东利益通股东会董事会控制保障中股东数量巨难盈利分配方面达成识实际难股东抗衡加绝数中投资者缺乏公司具体运营战略专业分析力相中股东行股东会投票权利必时采保护性策略——脚投票（满公司营策略时市场抛售持股份）实际导致股东会成少数股东列席参加董事会通建立效中股东委托机制发挥中股东公司盈利分配决策机制中功
董事会层面：方面保持董事会理员行效监控时保证董事行股东会负责董事会履行职权关键身业务力出现董事懂事怪事应该规范董事产生机制时更新董事知识体系时积极发挥监事会监控功
理员：盈利分配机制中理员保持适度激励机制基础理特权进行约束显著问题完全独立理职界定理员身拥部分股权者公司股权激励导致理员持部分股权时理员兼股东营者双重身份盈利分配机制行进行约束应该加研究问题
43信息传递机制
治理结构保持高效率关键层面间快捷信息传递前理层董事会股东会三结构层信息传递慢投资者法预见公司盈利分配方案出台分配方案实施时间投资者年半年够公司年度红利现象屡见鲜漫长等中丧失资金时间价值实际投资者利益损害进导致投资者法公司盈利分配中获预期收益弱化盈利分配机制治理功
5 结进步研究问题
公司制已100年历史西方国家已逐渐形成较成熟治理模式国推进公司制改革仅仅10年时间必然完善处纳起点：
l 股权结构：国公司特市公司国股法股重较高占总股60~70股权代理职没明确界定行权规未程序化导致者缺位现象非常明显国股东关注公司盈利分配决策者股权目前市流通果两股东公司盈利分配方案发生分歧时通部斗争获量剩余控制权利采适退出方式严重影响公司具体营弱化股东控制职
l 董事会层面：国董事会履行职存许矛盾董事会行职权独立性法保证董事长作突出缺乏保证董事严格履行勤勉诚信义务机制理层董事会占席位导致部控制现象严重等等会严重影响董事会履行盈利分配决策职
l 执行层面：公司董事长总理选合二表面公司控制权营权完全致减少代理成实际营效果强化理理特权弱化董事会控制职实质更加利理员少数股东利益损伤利益体应意识理掌握营权董事会拥治理权必须明确区分
l 外部环境：中国资市场投机现象分活跃外部环境建设市场参者投资心理成熟市公司更出圈钱目投资者关注短期市场收益两方面素相互影响导致股票价格法反映公司实际投资价值时公司盈利分配决策倾迎合市场目
国进行现代公司制度改革公司盈利分配水基公司决定够公司外部起名义约束作仅仅公司法公司章程中盈利分配方面条款没实质约束实际公司盈利分配决策拥完全操作空间公司盈利分配实际情况分析公司盈利分配决策目标符合公司治理目标投资者尤中投资者利益受严重损害正鉴种现状中国证监会2000年10月提出现金分红作市公司配股必条件标志着公司盈利分配外部控制进行加强实际操作效果否会造成市公司通支付少量成进行现金分红然进行配股圈取更利益种条文出台明显种暂时渡治标治奈举措结合述具体特点建立适合国情公司盈利分配决策机制相长路走
参考文献
1 Shleifer A Vishny RA Survey of Corporate Governance Journal of Finance 1997 52(2)
2 吴敬琏现代公司企业改革天津民出版社1994年12月第2版
3 吴淑琨席酉民公司治理中国公司改革机械工业出版社2000年版
4 Oliver Hart公司治理：理启示济学动态1996年第6期
5 彭群玉长公司治理结构简南昌学学报（社会科学版）1998年第2期
6 力公司权力结构公司治理济学家1998年第3期
7 董迎市公司治理结构建设亟效推进中国工业济2000年第11期
The Decisionmaking Mechanism of Dividend Policy
Based on Corporate Governance
Ma chunlin Wu chongfeng
(Institute of Systems Engineering Shanghai Jiaotong University 200052)
Abstract Dividend policy is one of the most important items in corporate financing In this paper the dividend policy is reconstructed on basis of corporate governance furthermore it is stated that we should pay more attention to the problems in making up dividend policy in China
Keywords dividend policy corporate governance stakeholder benefit restraint
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