**线实调研报告
1传统营业务收入分析
12 节目收费入网费收入
2003年公司节目收费收入达426亿元高估计水公司半年欠费清缴力度较实际收入合理估计值相达104左右
认2004年难达样收缴率节目收收入估计值较值100左右考虑减半收费免收费户存加部分户缴费存种样问题实际收缴率肯定低100造成述率达100左右原户数估计值较低（十万级取整公司实际户数高估计数差额部分未考虑收入情况）
2004年公司节目收费收入98收缴率估计应该较保守估计2004年公司节目收费收入51800万元左右增长达9200万元左右
目前北京市家庭户数约440万户左右（根北京市2003年国民济社会发展统计公报第五次口普查——北京数估计）目前公司户总数仅240万户左右普率仅54左右时注意北京市百户拥彩电量达147部北京市线电视网户较发展空间
目前公司户总数保持年增长20万户左右未年户增量降认三年达300万户应该问题终应达400万户目前基础户总数62左右升空间
13 频道收转收入广告收入
2003年公司频道收转收入广告收入合计达6796万元增长达25相增加收转频道7（频道收转收入广告收入200万元年计）预计2004年该部分收入保持定增长幅度增加3频道增加600万元完全
13 信息服务收入
2003年公司信息业务收入5000万元左右中户宽带接入收入占中13~141250~1700万元左右
宽带接入增长取决公司营销力度目前公司较深刻认识接入价格低电信部门2003年公司宽带接入户数2万左右北京市宽带接入户总数20万户左右公司市场占率仅达10左右相应海线电视网占宽带接入市场份额约20~25公司北京市宽带接入市场较发展空间预计2004年公司宽带接入户达4~5万户问题年增加收入达1200万元左右
2003年集团户接入收入3300~3750万元左右低公司中期提出集团户收入达5000万元左右目标正常预计2004年应该达1亿元目前公司理存方面问题难实现述目标公司然存着成较低利素稳定营收入稳定增长应该没问题估计增长1800万元问题
二者合计估计2004年信息业务收入增长达3000万元左右增长率达60然保持较快增长速度
14 入网费收入
2003年入网费收入1160万元增长306万元历年递延入网费收入外户120元入网费分10年摊销预计2004年~2006年入网费年增加300万元左右
15 工程费收入
2003年公司工程费收入达10700万元中4500万元基属次性电子政务网建设收入余6200万元基相时间持续收入
16 电子政务网维护收入
2003年半年产生515万元电子政务网维护收入换算成全年维护费收入达1030万元左右
17传统营业务收入预测
表：**线传统营业务收入预测
营业务种类
2002
2003
2004e
2005e
2006e
节目收费
30695885029
426353404
518616000
560105280
601594560
入网费
6747519235
11599583
14599583
17599583
20599583
频道收转收入
3757660000
47066500
51671600
51671600
51671600
信息业务收入
3702461345
51681219
80551266
112771773
146603305
广告收入
1696456800
20897364
26084164
26084164
26084164
工程维护收入
327711219
107023721
62023721
62023721
62023721
电子政务网维护收入
5150000
10300000
10300000
10300000
合计
46927693628
669771791
763848338
840558126
918878938
2传统营业务成分析
公司营业务网络业务历史数营业务成营业务收入间关联度较图示营业务毛利率水非常稳定
营业务成构成外购商品工成固定资产成构成
21 固定资产折旧
公司资产固定资产占全部资产60着投入断增加固定资产折旧断增长预计2004年固定资产折旧增长达2500万元左右
表二：**线固定资产增长折旧情况
2002年
2003年
固定资产增加
房屋建筑物
5682251357
4740242246
通设备
1510640790
547494068
专设备
45158671411
19796041275
运输设备
2312161359
674234400
合计
54663724917
25758011989
累计折旧增加
房屋建筑物
1218872231
359762053
通设备
470981978
622347730
专设备
9759770966
11298799515
运输设备
680383704
591914207
合计
12130008879
12872823505
折旧率
房屋建筑物
2093
341
通设备
1092
1495
专设备
1064
1020
运输设备
1846
1326
合计
1150
989
增加固定资产新增年折旧额
合计
6287084288
2547797611
22 工成
2003年公司支付职工现金7811万元均成达116万元合计职工数6712002年增长超10
中行政员增长较业务技术员量减少认应该统计分类导致计算营业务成时业务技术员成作营业务成估计部分保持年定例增长
表三：**线职工数业务技术员成估计
2001
2002
2003
职工数
283
601
671
均工成
98035
83845
116415
行政员
10
11
233
财务员
11
37
28
业务技术员
262
553
410
业务技术员成
25685289
46366460
47730046
23 外购商品成营业务成
2001~2003年然外购商品成收入间例稳定029~030间年间营业务收入涵变化节目收费等线电视网收入外购商品间关联度较分析营业务收入构成基础根外购商品身历史规律估计未外购商品成增长
3 传统业务盈利预测
2003年公司营业费增长达67理费增长达29营业务收入增长43营业费增长率高营业务收入增长率公司传统营业务收入中线电视相关业务收入需营业费2002~2003年公司信息业务收入增长没达预期效果需公司加营销力度
理费增长率然低营业务收入增长率公司营规模没明显增加公司增加理费没提高公司核心竞争力
基础估计公司营业费增长率理费增长率高出营业务收入增长率
然公司没说明政府数字电视改造补贴收入根北京市数字奥运加强数字电视投入精神预计公司2007年前获定补贴收入支持公司数字电视改造实现2008年前北京市播放数字电视求
营业务收入成估计基础**线盈利预测表四
表四：传统业务盈利预测
2003
2004e
2005e
2006e
营业务收入
669771791
763846334
840556121
918876932
营业务收入净额
669771791
763846334
840556121
918876932
减：营业务成
340451277
348493340
391948854
437499919
营业务税金附加
23007256
26238800
28873849
31564239
营业务利润
306313258
389114194
419733418
449812775
加：业务利润
1241106
1241106
1241106
1241106
营业费
25572614
29408506
33819782
38892750
理费
60381813
69439085
79854948
91833190
财务费
7852615
8637876
8637876
8637876
营业利润
229452552
300145585
315937670
328965818
加：投资收益
17104646
补贴收入
28600000
28600000
28600000
28600000
营业外收入
44622
44622
44622
44622
减：营业外支出
459591
459591
459591
459591
利润总额
274742228
329249798
345041883
358070031
减：税
38388707
49387470
51756282
53710505
少数股东损益
240735
288496
302334
313749
税利润
236112786
279573832
292983267
304045777
股收益
067
080
083
087
股营现金
104
124
135
145
4 数字电视业务发展发行转债公司盈利现金流量影响
41 数字电视业务发展
目前发展数字电视业务技术存问题关键广电总局政策广电总局放开节目源政策（引进国外业务）数字电视业务快发展现方线网广电总局政策失预计短期会相关政策出台
节目源政策难说什时点会启动总体趋势必然出台相关政策数字电视契机收费电视发展必然趋势 具标准清晰度电视接收机价格断滑助数字电视发展
具体数字电视业务发展参考笔者2003年7月作实调研简报中数字电视业务发展分析
42 发行转换债券公司盈利现金流量影响
公司发行转换债券获资金全部发展数字电视公司固定资产中专设备年折旧率10左右果发行12亿元转换债券分3~4年投入年新增固定资产3~4亿元左右相应年新增固定资产折旧3000~4000万元左右
线电视网数字电视改造时具备双传输力数字电视业务发展良促进作加营销力度基础宽带接入市场中份额较程度提高加线电视网相关业务收入身然增长公司年新增收入达8000万元左右完全弥补数字电视投入带成增加摊薄股收益着固定资产折旧断增加股营活动现金流量保持持续增长
广电总局政策极确定性数字电视改造投入极确定性数字电视户拓展极确定性转债资金投入数字电视业务盈利现金流量准确估计具参考意义果业务发展状况良数字电视业务发展副提高税利润现金流量营善提高股收益
5 公司评价股票估值
51公司评价
量投资费增长没促进收入效增长收入增长提价作
造成述结果原公司营体制没事业单位框架走出真正企业
企业理局整体言没真正企业家精神具备积极拓展企业发展空间盈利力动力
数字电视广阔发展空间线电视网专营加量固定资产投资公司创造快速发展提高盈利力基础条件理局企业家精神缺失基础条件提供盈利空间没效挖掘公司评价企业核心竞争力带企业价值增长公司拥线电视网资源数字电视业务发展机会评价
52 股票估值
线电视网专营资源定价然资源价值发挥赖理局营数字电视发展公司盈利现金流量影响然肯定正面具极确定性公司估值具确定性
公司现金分红率高（2003年仅23）角度考虑公司股票估值10倍市盈率左右公司营活动现金流量状况良角度考虑EVEBITDA达15倍市盈率20倍左右合适数字电视宽带接入发展空间较角度考虑市盈率达30倍合理
然资源类公司企业价值定位尤港口机场高速公路公事业等行业市公司价值定位果达企业价值定位低限考虑认公司股价低估果超类股票定价较高认公司价值高估
表五出目前**线市净率指标高国港口机场高速公路公事业等市公司均值外指标均低均水
市盈率水**线市盈率2625倍均值2837倍中盐田港福建高速深高速等公司市盈率指标低**线深高速前三季度营业外收入高达646亿元常性收益低税利润盐田港然市盈率低**线余项指标评价均较高福建高速方面指标均低**线
公司现金流量指标相较低相公司粤高速华北高速海机场赣粤高速皖通高速原水股份等公司公司市盈率指标均30倍
述分析知25倍市盈率公司估值较低位置30倍市盈率定价较高
表五：国港口机场高速公路公事业等市公司定价
代码
名称
市盈率
市净率
市销率
市价营活动现金流量
EV
EBITDA
000088
盐田港Ａ
2032
590
2632
7216
1677
000089
深圳机场
2943
310
1151
2388
1987
0000429
粤高速Ａ
3730
196
879
1635
1085
0000886
海南高速
9929
198
2411
19783
7851
0000916
华北高速
3181
200
1185
2132
1739
600003
东北高速
6331
193
1054
2858
2127
600004
白云机场
3484
252
998
2523
2062
600008
首创股份
2824
299
6087
3280
2384
600009
海机场
3032
253
922
1926
1644
600012
皖通高速
3644
258
1159
1884
1738
600033
福建高速
2044
246
825
1220
859
600168
武汉控股
8438
220
1817
2717
3819
600269
赣粤高速
3351
152
895
1541
1476
600317
营口港
3656
257
595
3356
1501
600548
深高速
1682
301
3047
4324
1293
600575
芜湖港
3884
254
976
6531
2068
600649
原水股份
3154
273
1500
4357
1756
600717
天津港
2741
435
677
1630
1411
600897
厦门机场
6962
205
1462
2078
2577
均
2837
268
1726
2584
1647
**线
2625
341
961
1691
1518
注：(1)市值2003年2月26日收盘价估计
(2)财务指标根2003年前三季度指标估计
(3)**线数2004年传统业务预测数参考
(4)均值加权均数
53 投资评级
述公司评价股票估值分析目前公司股价接价值区间低位较高区间相定距离说目前公司股价存明显价值高估素
期公司股价快速滑方面证指数调整相关外方面公司公告业绩副增长80导致市场误解产生失情绪关种情绪公司股价短线继续滑短线评级减持
作资市场较独特线电视网专营市公司着均GDP增长公司资投入断增加公司线电视网专营资源价值持续升旦收费电视政策突破者公司企业化运作力逐渐增强获超额收益机会长线评级增持
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1传统营业务收入分析
12 节目收费入网费收入
2003年公司节目收费收入达426亿元高估计水公司半年欠费清缴力度较实际收入合理估计值相达104左右
认2004年难达样收缴率节目收收入估计值较值100左右考虑减半收费免收费户存加部分户缴费存种样问题实际收缴率肯定低100造成述率达100左右原户数估计值较低（十万级取整公司实际户数高估计数差额部分未考虑收入情况）
2004年公司节目收费收入98收缴率估计应该较保守估计2004年公司节目收费收入51800万元左右增长达9200万元左右
目前北京市家庭户数约440万户左右（根北京市2003年国民济社会发展统计公报第五次口普查——北京数估计）目前公司户总数仅240万户左右普率仅54左右时注意北京市百户拥彩电量达147部北京市线电视网户较发展空间
目前公司户总数保持年增长20万户左右未年户增量降认三年达300万户应该问题终应达400万户目前基础户总数62左右升空间
13 频道收转收入广告收入
2003年公司频道收转收入广告收入合计达6796万元增长达25相增加收转频道7（频道收转收入广告收入200万元年计）预计2004年该部分收入保持定增长幅度增加3频道增加600万元完全
13 信息服务收入
2003年公司信息业务收入5000万元左右中户宽带接入收入占中13~141250~1700万元左右
宽带接入增长取决公司营销力度目前公司较深刻认识接入价格低电信部门2003年公司宽带接入户数2万左右北京市宽带接入户总数20万户左右公司市场占率仅达10左右相应海线电视网占宽带接入市场份额约20~25公司北京市宽带接入市场较发展空间预计2004年公司宽带接入户达4~5万户问题年增加收入达1200万元左右
2003年集团户接入收入3300~3750万元左右低公司中期提出集团户收入达5000万元左右目标正常预计2004年应该达1亿元目前公司理存方面问题难实现述目标公司然存着成较低利素稳定营收入稳定增长应该没问题估计增长1800万元问题
二者合计估计2004年信息业务收入增长达3000万元左右增长率达60然保持较快增长速度
14 入网费收入
2003年入网费收入1160万元增长306万元历年递延入网费收入外户120元入网费分10年摊销预计2004年~2006年入网费年增加300万元左右
15 工程费收入
2003年公司工程费收入达10700万元中4500万元基属次性电子政务网建设收入余6200万元基相时间持续收入
16 电子政务网维护收入
2003年半年产生515万元电子政务网维护收入换算成全年维护费收入达1030万元左右
17传统营业务收入预测
表：**线传统营业务收入预测
营业务种类
2002
2003
2004e
2005e
2006e
节目收费
30695885029
426353404
518616000
560105280
601594560
入网费
6747519235
11599583
14599583
17599583
20599583
频道收转收入
3757660000
47066500
51671600
51671600
51671600
信息业务收入
3702461345
51681219
80551266
112771773
146603305
广告收入
1696456800
20897364
26084164
26084164
26084164
工程维护收入
327711219
107023721
62023721
62023721
62023721
电子政务网维护收入
5150000
10300000
10300000
10300000
合计
46927693628
669771791
763848338
840558126
918878938
2传统营业务成分析
公司营业务网络业务历史数营业务成营业务收入间关联度较图示营业务毛利率水非常稳定
营业务成构成外购商品工成固定资产成构成
21 固定资产折旧
公司资产固定资产占全部资产60着投入断增加固定资产折旧断增长预计2004年固定资产折旧增长达2500万元左右
表二：**线固定资产增长折旧情况
2002年
2003年
固定资产增加
房屋建筑物
5682251357
4740242246
通设备
1510640790
547494068
专设备
45158671411
19796041275
运输设备
2312161359
674234400
合计
54663724917
25758011989
累计折旧增加
房屋建筑物
1218872231
359762053
通设备
470981978
622347730
专设备
9759770966
11298799515
运输设备
680383704
591914207
合计
12130008879
12872823505
折旧率
房屋建筑物
2093
341
通设备
1092
1495
专设备
1064
1020
运输设备
1846
1326
合计
1150
989
增加固定资产新增年折旧额
合计
6287084288
2547797611
22 工成
2003年公司支付职工现金7811万元均成达116万元合计职工数6712002年增长超10
中行政员增长较业务技术员量减少认应该统计分类导致计算营业务成时业务技术员成作营业务成估计部分保持年定例增长
表三：**线职工数业务技术员成估计
2001
2002
2003
职工数
283
601
671
均工成
98035
83845
116415
行政员
10
11
233
财务员
11
37
28
业务技术员
262
553
410
业务技术员成
25685289
46366460
47730046
23 外购商品成营业务成
2001~2003年然外购商品成收入间例稳定029~030间年间营业务收入涵变化节目收费等线电视网收入外购商品间关联度较分析营业务收入构成基础根外购商品身历史规律估计未外购商品成增长
3 传统业务盈利预测
2003年公司营业费增长达67理费增长达29营业务收入增长43营业费增长率高营业务收入增长率公司传统营业务收入中线电视相关业务收入需营业费2002~2003年公司信息业务收入增长没达预期效果需公司加营销力度
理费增长率然低营业务收入增长率公司营规模没明显增加公司增加理费没提高公司核心竞争力
基础估计公司营业费增长率理费增长率高出营业务收入增长率
然公司没说明政府数字电视改造补贴收入根北京市数字奥运加强数字电视投入精神预计公司2007年前获定补贴收入支持公司数字电视改造实现2008年前北京市播放数字电视求
营业务收入成估计基础**线盈利预测表四
表四：传统业务盈利预测
2003
2004e
2005e
2006e
营业务收入
669771791
763846334
840556121
918876932
营业务收入净额
669771791
763846334
840556121
918876932
减：营业务成
340451277
348493340
391948854
437499919
营业务税金附加
23007256
26238800
28873849
31564239
营业务利润
306313258
389114194
419733418
449812775
加：业务利润
1241106
1241106
1241106
1241106
营业费
25572614
29408506
33819782
38892750
理费
60381813
69439085
79854948
91833190
财务费
7852615
8637876
8637876
8637876
营业利润
229452552
300145585
315937670
328965818
加：投资收益
17104646
补贴收入
28600000
28600000
28600000
28600000
营业外收入
44622
44622
44622
44622
减：营业外支出
459591
459591
459591
459591
利润总额
274742228
329249798
345041883
358070031
减：税
38388707
49387470
51756282
53710505
少数股东损益
240735
288496
302334
313749
税利润
236112786
279573832
292983267
304045777
股收益
067
080
083
087
股营现金
104
124
135
145
4 数字电视业务发展发行转债公司盈利现金流量影响
41 数字电视业务发展
目前发展数字电视业务技术存问题关键广电总局政策广电总局放开节目源政策（引进国外业务）数字电视业务快发展现方线网广电总局政策失预计短期会相关政策出台
节目源政策难说什时点会启动总体趋势必然出台相关政策数字电视契机收费电视发展必然趋势 具标准清晰度电视接收机价格断滑助数字电视发展
具体数字电视业务发展参考笔者2003年7月作实调研简报中数字电视业务发展分析
42 发行转换债券公司盈利现金流量影响
公司发行转换债券获资金全部发展数字电视公司固定资产中专设备年折旧率10左右果发行12亿元转换债券分3~4年投入年新增固定资产3~4亿元左右相应年新增固定资产折旧3000~4000万元左右
线电视网数字电视改造时具备双传输力数字电视业务发展良促进作加营销力度基础宽带接入市场中份额较程度提高加线电视网相关业务收入身然增长公司年新增收入达8000万元左右完全弥补数字电视投入带成增加摊薄股收益着固定资产折旧断增加股营活动现金流量保持持续增长
广电总局政策极确定性数字电视改造投入极确定性数字电视户拓展极确定性转债资金投入数字电视业务盈利现金流量准确估计具参考意义果业务发展状况良数字电视业务发展副提高税利润现金流量营善提高股收益
5 公司评价股票估值
51公司评价
量投资费增长没促进收入效增长收入增长提价作
造成述结果原公司营体制没事业单位框架走出真正企业
企业理局整体言没真正企业家精神具备积极拓展企业发展空间盈利力动力
数字电视广阔发展空间线电视网专营加量固定资产投资公司创造快速发展提高盈利力基础条件理局企业家精神缺失基础条件提供盈利空间没效挖掘公司评价企业核心竞争力带企业价值增长公司拥线电视网资源数字电视业务发展机会评价
52 股票估值
线电视网专营资源定价然资源价值发挥赖理局营数字电视发展公司盈利现金流量影响然肯定正面具极确定性公司估值具确定性
公司现金分红率高（2003年仅23）角度考虑公司股票估值10倍市盈率左右公司营活动现金流量状况良角度考虑EVEBITDA达15倍市盈率20倍左右合适数字电视宽带接入发展空间较角度考虑市盈率达30倍合理
然资源类公司企业价值定位尤港口机场高速公路公事业等行业市公司价值定位果达企业价值定位低限考虑认公司股价低估果超类股票定价较高认公司价值高估
表五出目前**线市净率指标高国港口机场高速公路公事业等市公司均值外指标均低均水
市盈率水**线市盈率2625倍均值2837倍中盐田港福建高速深高速等公司市盈率指标低**线深高速前三季度营业外收入高达646亿元常性收益低税利润盐田港然市盈率低**线余项指标评价均较高福建高速方面指标均低**线
公司现金流量指标相较低相公司粤高速华北高速海机场赣粤高速皖通高速原水股份等公司公司市盈率指标均30倍
述分析知25倍市盈率公司估值较低位置30倍市盈率定价较高
表五：国港口机场高速公路公事业等市公司定价
代码
名称
市盈率
市净率
市销率
市价营活动现金流量
EV
EBITDA
000088
盐田港Ａ
2032
590
2632
7216
1677
000089
深圳机场
2943
310
1151
2388
1987
0000429
粤高速Ａ
3730
196
879
1635
1085
0000886
海南高速
9929
198
2411
19783
7851
0000916
华北高速
3181
200
1185
2132
1739
600003
东北高速
6331
193
1054
2858
2127
600004
白云机场
3484
252
998
2523
2062
600008
首创股份
2824
299
6087
3280
2384
600009
海机场
3032
253
922
1926
1644
600012
皖通高速
3644
258
1159
1884
1738
600033
福建高速
2044
246
825
1220
859
600168
武汉控股
8438
220
1817
2717
3819
600269
赣粤高速
3351
152
895
1541
1476
600317
营口港
3656
257
595
3356
1501
600548
深高速
1682
301
3047
4324
1293
600575
芜湖港
3884
254
976
6531
2068
600649
原水股份
3154
273
1500
4357
1756
600717
天津港
2741
435
677
1630
1411
600897
厦门机场
6962
205
1462
2078
2577
均
2837
268
1726
2584
1647
**线
2625
341
961
1691
1518
注：(1)市值2003年2月26日收盘价估计
(2)财务指标根2003年前三季度指标估计
(3)**线数2004年传统业务预测数参考
(4)均值加权均数
53 投资评级
述公司评价股票估值分析目前公司股价接价值区间低位较高区间相定距离说目前公司股价存明显价值高估素
期公司股价快速滑方面证指数调整相关外方面公司公告业绩副增长80导致市场误解产生失情绪关种情绪公司股价短线继续滑短线评级减持
作资市场较独特线电视网专营市公司着均GDP增长公司资投入断增加公司线电视网专营资源价值持续升旦收费电视政策突破者公司企业化运作力逐渐增强获超额收益机会长线评级增持
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